عملة مستقرة: داخل السلسلة النقد العام للصعود وإعادة تشكيل المشهد المالي

نظرة عامة

في السنوات الأخيرة، بدأت العملات المستقرة المدعومة بسندات الخزانة الأمريكية في بناء نظام نقد عام داخل السلسلة (M2) بهدوء. وقد بلغ حجم تداول العملات المستقرة الرائجة 2200-2560 مليار دولار، وهو ما يمثل حوالي 1% من M2 الأمريكية (21.8 تريليون دولار). يتم تخصيص حوالي 80% من احتياطات هذه العملات المستقرة في سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل وعمليات إعادة الشراء، مما يجعل الكيانات المصدرة لها من المشاركين الرئيسيين في سوق الديون السيادية.

هذا الاتجاه يؤثر بشكل واسع:

1. أصبحت جهات إصدار العملات المستقرة من أكبر المشترين لسندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل، حيث تمتلك ما مجموعه 1500-2000 مليار دولار، وهو حجم يعادل دولة متوسطة الحجم؛

2. حجم التداول داخل السلسلة ينمو بسرعة، ليصل إلى 27.6 تريليون دولار في عام 2024، ومن المتوقع أن يصل إلى 33 تريليون دولار في عام 2025، متجاوزًا المجموع الكلي لأكبر شركات بطاقات الائتمان؛

3. من المتوقع أن تؤدي السياسة المالية الجديدة إلى زيادة الدين العام بنحو 3.3 تريليون دولار، ومن المتوقع أن تستوعب العملات المستقرة هذه الزيادة في إمدادات السندات الحكومية؛

4. ستحدد اللوائح القادمة السندات الحكومية كأصول احتياطية قانونية، مما سيؤسس النظام الأساسي لتوسيع المالية العامة وإمدادات العملات المستقرة، مما يشكل آلية رد فعل تقوم فيها القطاع الخاص بامتصاص العجز العام وتوسيع سيولة الدولار على مستوى العالم.

كيف توسع عملة مستقرة النقد العام

إن عملية إصدار العملات المستقرة بسيطة، لكنها تحمل تأثيرات ماكرو اقتصادية مهمة:

1. يقوم المستخدم بإرسال العملة القانونية بالدولار الأمريكي إلى جهة إصدار العملة المستقرة؛

2. يقوم الجهة المصدرة بشراء سندات الخزانة الأمريكية بالأموال المستلمة، ويقوم بصك عملة مستقرة بقيمة مماثلة؛

3. تحتفظ السندات الحكومية كأصول ضمان في الميزانية العمومية للجهة المصدرة، بينما تتداول العملات المستقرة بحرية داخل السلسلة.

هذه العملية شكلت نوعًا من "آلية نسخ العملة". تم استخدام النقد الأساسي لشراء السندات الحكومية، بينما تم استخدام العملة المستقرة كأداة دفع تشبه الودائع الجارية. لذلك، على الرغم من عدم تغير النقد الأساسي، إلا أن النقد العام قد توسع فعليًا خارج النظام المصرفي.

وفقًا للتوقعات، من المتوقع أن يصل إجمالي عملة مستقرة إلى 2 تريليون دولار بحلول عام 2028. إذا ظلت M2 ثابتة، فإن هذا الحجم سيشكل حوالي 9% من M2، وهو ما يعادل حجم صناديق سوق المال الخاصة بالمؤسسات الحالية.

من خلال التشريع، قامت الولايات المتحدة بإدخال سندات الخزانة قصيرة الأجل بشكل قسري في الاحتياطيات التوافقية، مما جعل توسيع عملة مستقرة مصدرًا تلقائيًا للطلب الهامشي على السندات. تتيح هذه الآلية خصخصة جزء تمويل ديون الولايات المتحدة، حيث تتحول جهات إصدار العملات المستقرة إلى داعمين ماليين نظاميين. في الوقت نفسه، تدفع هذه الآلية أيضاً إلى رفع مستوى العولمة للدولار من خلال التداول داخل السلسلة بالدولار، مما يتيح للمستخدمين العالميين الاحتفاظ بالدولار والتداول به دون الحاجة إلى الوصول إلى النظام المصرفي الأمريكي.

تأثير على أنواع مختلفة من المحافظ الاستثمارية

تشكل العملات المستقرة الطبقة الأساسية من السيولة في سوق التشفير لمحفظة الأصول الرقمية. إنها تهيمن على أزواج التداول في البورصات، وهي الضمانات الرئيسية في سوق الإقراض المالي اللامركزي، وهي أيضًا وحدة المحاسبة الافتراضية. يمكن أن يُعتبر إجمالي العرض مؤشرًا لحظيًا على مشاعر المستثمرين وميول المخاطر.

من الجدير بالذكر أن جهات إصدار العملة المستقرة يمكن أن تحصل على عائدات السندات الحكومية (حالياً من 4.0% إلى 4.5%)، ولكنها لا تدفع فوائد لحاملي العملة. وهذا يشكل اختلافاً هيكلياً في فرص التحكيم بين صناديق سوق المال الحكومية. ان اختيار المستثمرين بين الاحتفاظ بالعملة المستقرة والمشاركة في أدوات النقد التقليدية هو في جوهره موازنة بين السيولة على مدار الساعة والعوائد.

بالنسبة لمستثمري الأصول التقليدية بالدولار، أصبحت العملات المستقرة مصدراً مستمراً للطلب على سندات الخزينة قصيرة الأجل. الاحتياطي الحالي الذي يتراوح بين 1500-2000 مليار دولار يمكن أن يستوعب تقريباً ربع إصدار سندات الخزينة المتوقع للسنة المالية 2025 في ظل السياسات الجديدة. إذا توسع الطلب على العملات المستقرة بمقدار تريليون دولار أخرى قبل عام 2028، يتوقع النموذج أن تنخفض عوائد سندات الخزينة لمدة 3 أشهر بمقدار 6-12 نقطة أساسية، مما يجعل منحنى العائد في الجزء الأمامي أكثر حدة، مما يساعد على خفض تكاليف التمويل قصيرة الأجل للشركات.

تأثير العملة المستقرة على الاقتصاد الكلي

تقدم عملة مستقرة مدعومة بسندات الخزانة الأمريكية قناة لتوسيع النقد العام تتجنب الآليات المصرفية التقليدية. كل وحدة من عملة مستقرة مدعومة بسندات الخزانة تعادل إدخال قوة شرائية متاحة، حتى لو لم يتم إطلاق احتياطياتها الأساسية بعد.

علاوة على ذلك، فإن سرعة تداول العملات المستقرة تتجاوز بكثير حسابات الودائع التقليدية - بمعدل سنوي يقارب 150 مرة. في المناطق ذات معدل الاعتماد المرتفع، قد يؤدي هذا إلى تضخيم ضغوط التضخم، حتى لو لم يحدث أي زيادة في النقد العام. حاليا، يعيق تفضيل العالم للاحتفاظ بالدولار الرقمي نقل التضخم على المدى القصير، ولكنه أيضًا يراكم على الولايات المتحدة ديونًا خارجية طويلة الأجل بالدولار، حيث تتحول المزيد والمزيد من الأصول داخل السلسلة في النهاية إلى حقوق المطالبة داخل السلسلة على الأصول السيادية الأمريكية.

إن الطلب على العملات المستقرة على السندات الأمريكية لأجل 3-6 أشهر قد أدى أيضًا إلى تشكيل طلب مستقر وغير حساس للأسعار على منحنى العائد في الجزء الأمامي. وقد أدى هذا الطلب المستمر إلى تقليص الفجوات ذات الصلة، مما خفض من فاعلية أدوات السياسة النقدية. مع زيادة حجم تداول العملات المستقرة، قد تحتاج البنوك المركزية إلى اتخاذ تدابير أكثر عدوانية من التخفيف الكمي أو رفع أسعار الفائدة السياسية بشكل أكبر لتحقيق نفس تأثير التخفيف.

التحول الهيكلي للبنية التحتية المالية

لم يعد بالإمكان تجاهل حجم بنية العملة المستقرة التحتية اليوم. في العام الماضي، بلغت إجمالي التحويلات داخل السلسلة 33 تريليون دولار، متجاوزة إجمالي الشركات الرئيسية لبطاقات الائتمان. تمتلك العملة المستقرة القدرة على التسوية الفورية تقريبًا، وإمكانية البرمجة، وتكاليف منخفضة جدًا في المعاملات عبر الحدود (أدنى مستوى 0.05%)، مما يفوق بكثير قنوات التحويل التقليدية (6-14%).

في نفس الوقت، أصبحت العملات المستقرة هي الأصول المضمونة المفضلة في الإقراض المالي اللامركزي، حيث تدعم أكثر من 65% من قروض البروتوكول. السندات الحكومية قصيرة الأجل داخل السلسلة - وهي أداة داخل السلسلة ذات عائدات تتبع السندات الحكومية قصيرة الأجل - تتوسع بسرعة، مع معدل نمو سنوي يزيد عن 400%. هذه الاتجاهات تخلق نظام "الدولار الثنائي": عملة صفرية الفائدة للتداول ورموز ذات فائدة للاحتفاظ، مما يضيف مزيدًا من الغموض على الحدود بين النقد العام والأوراق المالية.

بدأ النظام المصرفي التقليدي أيضًا في الاستجابة. لقد أعرب بعض كبار المسؤولين في البنوك الكبرى علنًا عن رغبتهم في إصدار عملة مستقرة مصرفية بعد السماح القانوني، مما يظهر قلق النظام المصرفي بشأن انتقال أموال العملاء داخل السلسلة.

تأتي المخاطر النظامية الأكبر من آلية الاسترداد. على عكس صناديق النقد، يمكن تسوية العملات المستقرة في غضون دقائق. في حالة حدوث ضغوط مثل فك الارتباط، قد يقوم المصدر ببيع سندات الخزانة الأمريكية بمئات المليارات من الدولارات في يوم واحد. لم يخضع سوق سندات الخزانة الأمريكية لاختبارات الضغط في مثل هذه البيئة من الضغط الفوري، مما يشكل تحديًا لمرونته وترابطه.

النقاط الاستراتيجية والمراقبة اللاحقة

1. إعادة بناء الوعي النقدي: يجب اعتبار العملات المستقرة كجيل جديد من اليورو والدولار - بعيدا عن التنظيم، وصعب الإحصاء، ولكن له تأثير قوي على السيولة العالمية للدولار؛

2. أسعار الفائدة وإصدار السندات الحكومية: أصبحت أسعار الفائدة على السندات الحكومية الأمريكية قصيرة الأجل تتأثر بشكل متزايد بإيقاع إصدار العملات المستقرة. يُوصى بمتابعة صافي إصدار العملات المستقرة الرئيسية مع مزادات السندات الحكومية الأولية لتحديد الشذوذ في أسعار الفائدة وتشوهات التسعير؛

3. تكوين المحفظة الاستثمارية:

   • للمستثمرين في العملات المشفرة: استخدام عملة مستقرة بدون فائدة في التداول اليومي، وتخصيص الأموال غير المستثمرة في منتجات السندات الحكومية داخل السلسلة لتحقيق العائد؛

   • للمستثمرين التقليديين: التركيز على حقوق ملكية جهة إصدار العملة المستقرة والهيكلية المتعلقة بعائدات الأصول الاحتياطية؛

4. الوقاية من المخاطر النظامية: قد تؤدي التقلبات الكبيرة في عمليات الاسترداد إلى انتقال مباشر إلى سوق السندات السيادية وسوق إعادة الشراء. يجب على إدارة المخاطر محاكاة السيناريوهات ذات الصلة، بما في ذلك ارتفاع معدلات الفائدة على السندات الحكومية، وشح الضمانات، وأزمة السيولة اليومية.

لم تعد العملات المستقرة المدعومة بسندات الخزانة الأمريكية مجرد أدوات مريحة للتداول في العملات المشفرة. إنها تتطور بسرعة لتصبح "عملة ظل" ذات تأثيرات ماكرو - تمويل العجز المالي، وإعادة تشكيل هيكل أسعار الفائدة، وإعادة هيكلة طريقة تداول الدولار على نطاق عالمي. بالنسبة للمستثمرين في الأصول المتعددة وصانعي الاستراتيجيات الماكرو، أصبح فهم هذا الاتجاه والتكيف معه ضرورة ملحة، وليس خيارًا.