Laporan Penelitian Kedalaman Tokenisasi Saham: Membuka Kurva Pertumbuhan Kedua Bull Run
I. Pendahuluan dan Latar Belakang
Dalam setahun terakhir, tokenisasi aset dunia nyata (RWA) telah beralih dari narasi pinggiran ke visibilitas utama. Baik penggunaan luas stablecoin di bidang penyelesaian pembayaran, maupun pertumbuhan cepat produk utang negara dan surat berharga di atas rantai, telah menjadikan "aset tradisional di atas rantai" dari sebuah ideal menjadi kenyataan. Dalam tren ini, yang dikenal sebagai "saham di atas rantai" atau tokenisasi saham telah menjadi salah satu jalur yang paling kontroversial dan memiliki potensi. Ini tidak hanya melibatkan transformasi likuiditas dan efisiensi perdagangan di pasar sekuritas tradisional, tetapi juga menantang batasan regulasi, membuka ruang arbitrase antar pasar. Bagi industri kripto, ini bisa menjadi lompatan lintas generasi untuk membawa aset bernilai triliun ke atas rantai; bagi keuangan tradisional, ini adalah terobosan teknologi tanpa izin, yang tidak hanya membawa revolusi efisiensi, tetapi juga menanamkan konflik dalam tata kelola.
Dua, Kondisi Pasar dan Jalur Kunci
Meskipun tokenisasi telah menjadi narasi penting dalam industri kripto, implementasinya pada saham masih lambat dan jalurnya sangat berbeda. Berbeda dengan aset yang terstandarisasi, tokenisasi saham melibatkan kepemilikan hukum yang lebih kompleks, efisiensi transaksi, hak suara, dan desain mekanisme dividen, yang mengakibatkan perbedaan yang jelas dalam jalur kepatuhan, struktur keuangan, dan cara implementasi di blockchain pada beberapa produk yang ada di pasar saat ini.
Backed Finance telah mencapai hasil di bidang ini lebih awal. Perusahaan fintech Swiss ini meluncurkan beberapa token ERC-20 yang didasarkan pada saham dan ETF nyata dengan bekerja sama dengan lembaga kustodian sekuritas yang diatur, berusaha untuk membangun "jembatan perantara sekuritas di blockchain". Sebagai contoh, wbCOIN, token ini terikat 1:1 dengan saham Nasdaq Coinbase, yang dijanjikan oleh kustodian untuk dapat ditukarkan dengan saham nyata, secara teori memiliki siklus tertutup yang lengkap. Namun, total TVL dari beberapa produk token saham yang diluncurkan oleh Backed belum melebihi 10 juta dolar, dengan volume perdagangan harian yang sangat rendah. Penyebab situasi ini termasuk ketidakpastian pengguna terhadap mekanisme penukaran, ekosistem DeFi yang belum terintegrasi sepenuhnya, serta kurangnya ekspektasi likuiditas jangka panjang dari pembuat pasar.
Robinhood mengambil pendekatan yang lebih konservatif tetapi lebih sistematis. Mereka meluncurkan token derivatif saham yang diatur di Uni Eropa, yang pada dasarnya adalah alat pelacak harga yang didasarkan pada lisensi MFT Uni Eropa, lebih mendekati CFD tradisional. Desain ini meskipun牺牲了"1:1锚定现实股票"纯粹性, namun secara signifikan mengurangi konflik regulasi dan kompleksitas kustodian. Robinhood menawarkan dukungan UI lengkap, pemecahan aset, distribusi dividen, dan berencana untuk meluncurkan jaringan Layer-2 asli, yang akan mengintegrasikan saham tokenisasi ke dalam dompet dan platform perdagangan mereka.
Sebagai perbandingan, ekosistem xStocks yang diluncurkan oleh Kraken dan mitranya menyediakan jalur lain. Solusi ini berbasis pada Solana, dengan Backed menyediakan token aset dasar, dan menghindari regulasi AS melalui cara yang terstruktur dan sesuai, dengan fokus pada pasar global non-AS. Fitur utama xStocks terletak pada atribut perdagangan "DeFi": perdagangan 24/7, penyelesaian T+0, pertukaran di blockchain, dan penyediaan likuiditas dengan stablecoin. Sistem ini mencoba mengumpulkan kedalaman perdagangan melalui kolam likuiditas di blockchain dan membangun koneksi dengan DEX asli Solana. Atribut asli di blockchain, distribusi global, dan dapat disusun ini mewakili "visi akhir" dari saham yang ditokenisasi. Namun, saat ini xStocks menghadapi masalah keterbatasan cakupan pengguna, kebutuhan untuk proses KYC, dan keabsahan hukum lintas negara dari jalur kustodian masih belum ada kepastian.
Dari perbedaan tata letak ketiga pihak ini, terlihat bahwa saat ini tidak ada standar tunggal untuk tokenisasi saham, masing-masing merancang jalur berdasarkan keunggulan, lingkungan regulasi, dan sumber daya ekosistem. Robinhood menekankan "pengalaman perdagangan tradisional yang diatur ditambah dengan kemasan kripto", Backed menekankan "kontrak alat on-chain yang memetakan aset nyata", sementara Kraken cenderung "membangun pasar likuiditas yang asli kripto". Diversifikasi ini tidak hanya menunjukkan kemungkinan jalur, tetapi juga mengungkapkan karakteristik khas pasar yang belum matang: sulit untuk sepenuhnya mempertimbangkan kepatuhan, pemetaan aset, dan kebutuhan pengguna, masih membutuhkan waktu untuk pengujian dan umpan balik pasar untuk menyaring.
Tiga, Mekanisme Kepatuhan dan Kemampuan Implementasi
Dalam diskusi tentang tokenisasi saham, regulasi selalu menjadi pedang Damocles yang menggantung di atas kepala. Saham sebagai aset keuangan yang diatur secara ketat, setiap bagiannya terikat oleh hukum yurisdiksi tempatnya berada. Membangun sekuritas dalam bentuk "aset di blockchain" tidak hanya harus menyelesaikan masalah pemetaan teknologi, tetapi juga harus terhubung dengan jalur kepatuhan yang jelas dan dapat dilaksanakan. Jika tidak, meskipun desain produk sangat baik, akan sulit untuk melampaui batasan penggunaan, tidak dapat dipromosikan kepada investor yang memenuhi syarat, bahkan menghadapi risiko hukum penerbitan sekuritas ilegal.
Backed Finance mengambil pendekatan yang paling mendekati "logika penerbitan sekuritas tradisional". Token sahamnya termasuk dalam sekuritas terbatas yang diakui oleh regulator Swiss, yang mengharuskan pembeli untuk menyelesaikan audit KYC/AML, berkomitmen untuk tidak menjual kepada investor AS, dan peredaran pasar sekunder juga dibatasi "hanya untuk investor yang memenuhi syarat". Meskipun cara ini mematuhi peraturan dan stabil, menghindari garis merah SEC, tetapi membawa masalah keterbatasan peredaran, sehingga sulit untuk mencapai perdagangan token yang bebas. Tantangan yang lebih besar adalah, model ini mengharuskan setiap transfer melalui pemeriksaan kepatuhan, yang sangat mengurangi kemampuan untuk berkomposisi dengan sistem DeFi.
Robinhood telah mengadopsi kemasan kepatuhan yang lebih cerdik. Produk saham tokenisasi mereka dibangun berdasarkan kerangka regulasi MiFID II Uni Eropa "derivatif sekuritas", secara teknis mirip dengan kontrak perbedaan, yang ditawarkan oleh anak perusahaan yang diatur dengan dukungan penawaran, kustodian, dan penyelesaian. Desain ini menghindari tanggung jawab hukum untuk kepemilikan langsung saham, menghindari masalah perdagangan sebaliknya dan pengiriman fisik. Keuntungannya adalah kepastian kepatuhan yang tinggi, dapat dengan cepat meluncurkan beberapa aset, dan mempromosikannya berdasarkan sistem pengguna yang ada; biayanya adalah aset kurang memiliki kemampuan pemrograman dan keterbukaan, tidak dapat benar-benar disematkan dalam protokol keuangan nativ di rantai.
Kraken dan xStocks mengambil pendekatan kepatuhan yang lebih agresif. xStocks memanfaatkan ketentuan "efek terbatas + penerbitan pribadi" dalam hukum Swiss, membuka produk untuk perdagangan di pasar global non-AS, dengan membatasi akses IP AS melalui kontrak on-chain. Cara ini tidak hanya menghindari pemeriksaan langsung oleh SEC dan FINRA, tetapi juga mempertahankan karakteristik aliran bebas token di blockchain. Namun, jalur ini sangat bergantung pada pemisahan teknis "identitas pengguna non-AS"; jika terjadi pelanggaran besar-besaran terhadap batasan tersebut, dapat dianggap sebagai "penyediaan sekuritas ilegal kepada investor AS."
Saat ini, baik Backed, Robinhood, maupun Kraken, program saham tokenisasi mereka belum mencapai cakupan kepatuhan global yang sebenarnya, lebih banyak berupa strategi "arbitrase regional + operasi dalam celah hukum". Situasi ini berakar pada perbedaan definisi sifat sekuritas di berbagai negara. SEC AS masih menganggap "setiap token yang berbasis pada nilai ekuitas nyata" sebagai sekuritas; Uni Eropa relatif lebih longgar, memungkinkan beberapa token berbasis pada struktur derivatif untuk diperdagangkan di MTF atau di bawah Regime Pionir DLT; negara-negara seperti Swiss dan Liechtenstein menarik proyek percontohan dengan regulasi sandbox dan sistem pendaftaran ganda. Fragmentasi regulasi ini menciptakan ruang arbitrase institusi yang besar, dan juga menghasilkan situasi "kepatuhan regional, area abu-abu global" untuk saham tokenisasi.
Masa depan tokenisasi saham perlu mencapai skala yang besar, dan ini memerlukan tiga terobosan: pertama, kesatuan pemahaman regulasi dan pendirian saluran pengecualian, perlu merancang satu set model yang legal dan dapat direplikasi; kedua, dukungan infrastruktur on-chain untuk modul yang sesuai, termasuk KYC, transfer daftar putih, audit dan pelacakan on-chain dan standar alat lainnya; ketiga, partisipasi lembaga, terutama kerjasama antara bank kustodian, perusahaan audit, dan perantara keuangan seperti pialang.
Empat, Analisis Pasar dan Prospek Masa Depan
Total RWA yang terdaftar di blockchain di seluruh dunia sebesar sekitar 178 miliar USD, sementara aset saham hanya 15,43 juta USD, dengan proporsi 0,09%. Namun, tokenisasi saham tumbuh lebih dari 3 kali lipat dalam enam bulan, dari 50 juta USD menjadi sekitar 150 juta USD antara Juli 2024 hingga Maret 2025.
Tokenisasi saham memiliki keunggulan struktural yang jelas: di satu sisi, memetakan aset nyata yang paling bernilai dan memiliki dasar pengenalan ke dalam blockchain, membawa jangkar kredit dunia nyata ke ekosistem kripto; di sisi lain, merealisasikan otomatisasi perdagangan dan penyelesaian waktu nyata melalui kontrak pintar, membalikkan logika pasar sekuritas tradisional yang bergantung pada lembaga kliring terpusat dan siklus T+2, sehingga melepaskan efisiensi sistem yang sangat tinggi. Namun, keunggulan ini belum bertransformasi menjadi adopsi secara besar-besaran, dan tetap dalam keadaan "mekanisme didirikan, skenario hilang, likuiditas mengering" untuk jangka panjang.
Potensi pasar tokenisasi saham berasal dari tiga kelompok pengguna: ritel yang ingin berpartisipasi di pasar saham global dengan hambatan rendah; individu kaya yang mencari pergerakan aset lintas batas dan menghindari kontrol modal; serta protokol DeFi dan pembuat pasar yang bertujuan untuk arbitrase dan pendapatan struktural. Saat ini, tidak ada satu kelompok pun yang benar-benar masuk dalam skala besar. Ritel kekurangan pengalaman operasi di blockchain dan kurang percaya diri terhadap mekanisme penebusan; pengguna kaya belum memastikan apakah aset memiliki perlindungan privasi dan atribut penghindaran risiko yang cukup; protokol DeFi cenderung membangun produk struktural di sekitar perdagangan frekuensi tinggi, stablecoin, dan derivatif.
Titik balik di masa depan mungkin akan muncul seiring dengan beberapa tren kunci. Pertama, kenaikan stablecoin memberikan dasar mata uang yang kuat untuk perdagangan dan penyelesaian saham yang ter-tokenisasi. Kedua, kematangan protokol DeFi secara bertahap membangun kemampuan untuk "aset tradisional di rantai". Jika di masa depan dapat terbentuk alat investasi di rantai yang mencakup "saham + obligasi + stablecoin", ini akan sangat menarik bagi pengguna institusi. Variabel lain adalah ledakan ekosistem L2 dan aplikasi rantai, yang memberikan tempat tinggal di rantai untuk token saham dengan likuiditas yang dalam dan basis pengembang.
Dari sudut pandang siklus keuangan makro, tokenisasi saham kebetulan berada pada tahap kunci di mana pasar modal global dan pasar kripto semakin terintegrasi. Dengan disetujuinya ETF Bitcoin dan RWA menjadi fokus penempatan on-chain oleh lembaga tradisional, dunia kripto sedang beralih dari "ekonomi pulau" ke "sistem aset global yang kompatibel". Saham adalah titik penghubung yang paling simbolis, dan mungkin menjadi landasan utama bagi aliran modal global.
Dalam jangka pendek, tokenisasi saham masih menghadapi kendala seperti kurangnya likuiditas, biaya pendidikan pengguna yang tinggi, ketidakpastian jalur kepatuhan, dan biaya kepercayaan dalam mekanisme pemetaan aset yang tinggi. Belum ada proyek unggulan yang memiliki "keunggulan awal yang jelas", dan kurangnya aset standar yang menjadi komponen protokol seperti USDC, WBTC.
Namun, tokenisasi saham mungkin berada di "titik awal yang sangat diremehkan". Proyek yang benar-benar memiliki potensi ledakan di masa depan mungkin adalah "platform integrasi yang mematuhi regulasi" yang dapat mengintegrasikan penyimpanan aset, pencocokan perdagangan, pemeriksaan KYC, portofolio on-chain, dan penyelesaian off-chain, menjadi "lapisan yang kompatibel dengan Web3" dalam sistem keuangan global. Ketika platform semacam itu memiliki jumlah pengguna yang cukup dan dukungan infrastruktur, tokenisasi saham akan menjadi bagian inti dari pasar modal on-chain.
Lima, Kesimpulan dan Saran
Tokenisasi saham menunjukkan fenomena siklus "teknologi yang mendahului, kepatuhan yang tertinggal, pasar yang menunggu" yang khas. Logika mekanismenya telah dibuktikan secara memadai dalam dua dimensi, yaitu teknologi dan keuangan, tetapi masalah nyata terletak pada bagaimana menemukan jalur yang dapat dilakukan dalam konteks regulasi yang kompleks, infrastruktur keuangan, dan inertial pasar.
Situasi ini sedang berubah. Di satu sisi, penerimaan pasar modal tradisional terhadap blockchain meningkat dengan cepat, aset dunia nyata secara bertahap dikonversi ke dalam blockchain, dan infrastruktur keuangan di masa depan akan menjadi zona pertemuan yang terintegrasi. Di sisi lain, ekosistem asli kripto sedang bergerak dari spekulasi murni ke tahap pembangunan struktural, dan pengguna semakin menuntut "stabilitas, likuiditas, dan kepatuhan" aset, dengan saham dapat berfungsi sebagai jembatan penghubung.
Saran untuk praktisi industri:
Menjadikan "desain jalur kepatuhan" sebagai prioritas utama, membangun struktur penerbitan yang sah dan patuh serta mekanisme transaksi on-chain di yurisdiksi yang ramah.
Aktif berkolaborasi dengan protokol DeFi, mendorong produk komposit untuk diimplementasikan, menjadi komponen aset standar.
Fokus pada pendidikan pengguna dan kemasan produk, memperkenalkan bahasa UI yang familiar, menyederhanakan proses perdagangan, dan menurunkan ambang penggunaan.
Keterlibatan kebijakan awal dan dialog regulasi, mendorong terbentuknya organisasi swadaya industri, template standar teknis, dan sandbox regulasi percobaan.
Saran untuk investor dan institusi:
Jangka pendek: perhatikan peluncuran produk, TVL, mekanisme pasar, data transaksi di blockchain, dan dinamika regulasi.
Jangka menengah: mengevaluasi apakah platform akan menambahkan kontrak berjangka, mekanisme leverage, dukungan DeFi, serta biaya modal, efisiensi likuiditas, dan indikator lainnya.
Jangka Panjang: Memperhatikan pembukaan hak transaksi pengguna Amerika, integrasi T+0 dengan mekanisme kepatuhan, serta tren redistribusi modal antara dana on-chain dan aset baru.
Secara keseluruhan, tokenisasi saham AS adalah eksperimen penting dalam perubahan struktur pasar kripto, yang sedang membuka jalan untuk yang ke-
Halaman ini mungkin berisi konten pihak ketiga, yang disediakan untuk tujuan informasi saja (bukan pernyataan/jaminan) dan tidak boleh dianggap sebagai dukungan terhadap pandangannya oleh Gate, atau sebagai nasihat keuangan atau profesional. Lihat Penafian untuk detailnya.
Tokenisasi saham: mesin kunci untuk membuka kurva pertumbuhan baru di pasar kripto
Laporan Penelitian Kedalaman Tokenisasi Saham: Membuka Kurva Pertumbuhan Kedua Bull Run
I. Pendahuluan dan Latar Belakang
Dalam setahun terakhir, tokenisasi aset dunia nyata (RWA) telah beralih dari narasi pinggiran ke visibilitas utama. Baik penggunaan luas stablecoin di bidang penyelesaian pembayaran, maupun pertumbuhan cepat produk utang negara dan surat berharga di atas rantai, telah menjadikan "aset tradisional di atas rantai" dari sebuah ideal menjadi kenyataan. Dalam tren ini, yang dikenal sebagai "saham di atas rantai" atau tokenisasi saham telah menjadi salah satu jalur yang paling kontroversial dan memiliki potensi. Ini tidak hanya melibatkan transformasi likuiditas dan efisiensi perdagangan di pasar sekuritas tradisional, tetapi juga menantang batasan regulasi, membuka ruang arbitrase antar pasar. Bagi industri kripto, ini bisa menjadi lompatan lintas generasi untuk membawa aset bernilai triliun ke atas rantai; bagi keuangan tradisional, ini adalah terobosan teknologi tanpa izin, yang tidak hanya membawa revolusi efisiensi, tetapi juga menanamkan konflik dalam tata kelola.
Dua, Kondisi Pasar dan Jalur Kunci
Meskipun tokenisasi telah menjadi narasi penting dalam industri kripto, implementasinya pada saham masih lambat dan jalurnya sangat berbeda. Berbeda dengan aset yang terstandarisasi, tokenisasi saham melibatkan kepemilikan hukum yang lebih kompleks, efisiensi transaksi, hak suara, dan desain mekanisme dividen, yang mengakibatkan perbedaan yang jelas dalam jalur kepatuhan, struktur keuangan, dan cara implementasi di blockchain pada beberapa produk yang ada di pasar saat ini.
Backed Finance telah mencapai hasil di bidang ini lebih awal. Perusahaan fintech Swiss ini meluncurkan beberapa token ERC-20 yang didasarkan pada saham dan ETF nyata dengan bekerja sama dengan lembaga kustodian sekuritas yang diatur, berusaha untuk membangun "jembatan perantara sekuritas di blockchain". Sebagai contoh, wbCOIN, token ini terikat 1:1 dengan saham Nasdaq Coinbase, yang dijanjikan oleh kustodian untuk dapat ditukarkan dengan saham nyata, secara teori memiliki siklus tertutup yang lengkap. Namun, total TVL dari beberapa produk token saham yang diluncurkan oleh Backed belum melebihi 10 juta dolar, dengan volume perdagangan harian yang sangat rendah. Penyebab situasi ini termasuk ketidakpastian pengguna terhadap mekanisme penukaran, ekosistem DeFi yang belum terintegrasi sepenuhnya, serta kurangnya ekspektasi likuiditas jangka panjang dari pembuat pasar.
Robinhood mengambil pendekatan yang lebih konservatif tetapi lebih sistematis. Mereka meluncurkan token derivatif saham yang diatur di Uni Eropa, yang pada dasarnya adalah alat pelacak harga yang didasarkan pada lisensi MFT Uni Eropa, lebih mendekati CFD tradisional. Desain ini meskipun牺牲了"1:1锚定现实股票"纯粹性, namun secara signifikan mengurangi konflik regulasi dan kompleksitas kustodian. Robinhood menawarkan dukungan UI lengkap, pemecahan aset, distribusi dividen, dan berencana untuk meluncurkan jaringan Layer-2 asli, yang akan mengintegrasikan saham tokenisasi ke dalam dompet dan platform perdagangan mereka.
Sebagai perbandingan, ekosistem xStocks yang diluncurkan oleh Kraken dan mitranya menyediakan jalur lain. Solusi ini berbasis pada Solana, dengan Backed menyediakan token aset dasar, dan menghindari regulasi AS melalui cara yang terstruktur dan sesuai, dengan fokus pada pasar global non-AS. Fitur utama xStocks terletak pada atribut perdagangan "DeFi": perdagangan 24/7, penyelesaian T+0, pertukaran di blockchain, dan penyediaan likuiditas dengan stablecoin. Sistem ini mencoba mengumpulkan kedalaman perdagangan melalui kolam likuiditas di blockchain dan membangun koneksi dengan DEX asli Solana. Atribut asli di blockchain, distribusi global, dan dapat disusun ini mewakili "visi akhir" dari saham yang ditokenisasi. Namun, saat ini xStocks menghadapi masalah keterbatasan cakupan pengguna, kebutuhan untuk proses KYC, dan keabsahan hukum lintas negara dari jalur kustodian masih belum ada kepastian.
Dari perbedaan tata letak ketiga pihak ini, terlihat bahwa saat ini tidak ada standar tunggal untuk tokenisasi saham, masing-masing merancang jalur berdasarkan keunggulan, lingkungan regulasi, dan sumber daya ekosistem. Robinhood menekankan "pengalaman perdagangan tradisional yang diatur ditambah dengan kemasan kripto", Backed menekankan "kontrak alat on-chain yang memetakan aset nyata", sementara Kraken cenderung "membangun pasar likuiditas yang asli kripto". Diversifikasi ini tidak hanya menunjukkan kemungkinan jalur, tetapi juga mengungkapkan karakteristik khas pasar yang belum matang: sulit untuk sepenuhnya mempertimbangkan kepatuhan, pemetaan aset, dan kebutuhan pengguna, masih membutuhkan waktu untuk pengujian dan umpan balik pasar untuk menyaring.
Tiga, Mekanisme Kepatuhan dan Kemampuan Implementasi
Dalam diskusi tentang tokenisasi saham, regulasi selalu menjadi pedang Damocles yang menggantung di atas kepala. Saham sebagai aset keuangan yang diatur secara ketat, setiap bagiannya terikat oleh hukum yurisdiksi tempatnya berada. Membangun sekuritas dalam bentuk "aset di blockchain" tidak hanya harus menyelesaikan masalah pemetaan teknologi, tetapi juga harus terhubung dengan jalur kepatuhan yang jelas dan dapat dilaksanakan. Jika tidak, meskipun desain produk sangat baik, akan sulit untuk melampaui batasan penggunaan, tidak dapat dipromosikan kepada investor yang memenuhi syarat, bahkan menghadapi risiko hukum penerbitan sekuritas ilegal.
Backed Finance mengambil pendekatan yang paling mendekati "logika penerbitan sekuritas tradisional". Token sahamnya termasuk dalam sekuritas terbatas yang diakui oleh regulator Swiss, yang mengharuskan pembeli untuk menyelesaikan audit KYC/AML, berkomitmen untuk tidak menjual kepada investor AS, dan peredaran pasar sekunder juga dibatasi "hanya untuk investor yang memenuhi syarat". Meskipun cara ini mematuhi peraturan dan stabil, menghindari garis merah SEC, tetapi membawa masalah keterbatasan peredaran, sehingga sulit untuk mencapai perdagangan token yang bebas. Tantangan yang lebih besar adalah, model ini mengharuskan setiap transfer melalui pemeriksaan kepatuhan, yang sangat mengurangi kemampuan untuk berkomposisi dengan sistem DeFi.
Robinhood telah mengadopsi kemasan kepatuhan yang lebih cerdik. Produk saham tokenisasi mereka dibangun berdasarkan kerangka regulasi MiFID II Uni Eropa "derivatif sekuritas", secara teknis mirip dengan kontrak perbedaan, yang ditawarkan oleh anak perusahaan yang diatur dengan dukungan penawaran, kustodian, dan penyelesaian. Desain ini menghindari tanggung jawab hukum untuk kepemilikan langsung saham, menghindari masalah perdagangan sebaliknya dan pengiriman fisik. Keuntungannya adalah kepastian kepatuhan yang tinggi, dapat dengan cepat meluncurkan beberapa aset, dan mempromosikannya berdasarkan sistem pengguna yang ada; biayanya adalah aset kurang memiliki kemampuan pemrograman dan keterbukaan, tidak dapat benar-benar disematkan dalam protokol keuangan nativ di rantai.
Kraken dan xStocks mengambil pendekatan kepatuhan yang lebih agresif. xStocks memanfaatkan ketentuan "efek terbatas + penerbitan pribadi" dalam hukum Swiss, membuka produk untuk perdagangan di pasar global non-AS, dengan membatasi akses IP AS melalui kontrak on-chain. Cara ini tidak hanya menghindari pemeriksaan langsung oleh SEC dan FINRA, tetapi juga mempertahankan karakteristik aliran bebas token di blockchain. Namun, jalur ini sangat bergantung pada pemisahan teknis "identitas pengguna non-AS"; jika terjadi pelanggaran besar-besaran terhadap batasan tersebut, dapat dianggap sebagai "penyediaan sekuritas ilegal kepada investor AS."
Saat ini, baik Backed, Robinhood, maupun Kraken, program saham tokenisasi mereka belum mencapai cakupan kepatuhan global yang sebenarnya, lebih banyak berupa strategi "arbitrase regional + operasi dalam celah hukum". Situasi ini berakar pada perbedaan definisi sifat sekuritas di berbagai negara. SEC AS masih menganggap "setiap token yang berbasis pada nilai ekuitas nyata" sebagai sekuritas; Uni Eropa relatif lebih longgar, memungkinkan beberapa token berbasis pada struktur derivatif untuk diperdagangkan di MTF atau di bawah Regime Pionir DLT; negara-negara seperti Swiss dan Liechtenstein menarik proyek percontohan dengan regulasi sandbox dan sistem pendaftaran ganda. Fragmentasi regulasi ini menciptakan ruang arbitrase institusi yang besar, dan juga menghasilkan situasi "kepatuhan regional, area abu-abu global" untuk saham tokenisasi.
Masa depan tokenisasi saham perlu mencapai skala yang besar, dan ini memerlukan tiga terobosan: pertama, kesatuan pemahaman regulasi dan pendirian saluran pengecualian, perlu merancang satu set model yang legal dan dapat direplikasi; kedua, dukungan infrastruktur on-chain untuk modul yang sesuai, termasuk KYC, transfer daftar putih, audit dan pelacakan on-chain dan standar alat lainnya; ketiga, partisipasi lembaga, terutama kerjasama antara bank kustodian, perusahaan audit, dan perantara keuangan seperti pialang.
Empat, Analisis Pasar dan Prospek Masa Depan
Total RWA yang terdaftar di blockchain di seluruh dunia sebesar sekitar 178 miliar USD, sementara aset saham hanya 15,43 juta USD, dengan proporsi 0,09%. Namun, tokenisasi saham tumbuh lebih dari 3 kali lipat dalam enam bulan, dari 50 juta USD menjadi sekitar 150 juta USD antara Juli 2024 hingga Maret 2025.
Tokenisasi saham memiliki keunggulan struktural yang jelas: di satu sisi, memetakan aset nyata yang paling bernilai dan memiliki dasar pengenalan ke dalam blockchain, membawa jangkar kredit dunia nyata ke ekosistem kripto; di sisi lain, merealisasikan otomatisasi perdagangan dan penyelesaian waktu nyata melalui kontrak pintar, membalikkan logika pasar sekuritas tradisional yang bergantung pada lembaga kliring terpusat dan siklus T+2, sehingga melepaskan efisiensi sistem yang sangat tinggi. Namun, keunggulan ini belum bertransformasi menjadi adopsi secara besar-besaran, dan tetap dalam keadaan "mekanisme didirikan, skenario hilang, likuiditas mengering" untuk jangka panjang.
Potensi pasar tokenisasi saham berasal dari tiga kelompok pengguna: ritel yang ingin berpartisipasi di pasar saham global dengan hambatan rendah; individu kaya yang mencari pergerakan aset lintas batas dan menghindari kontrol modal; serta protokol DeFi dan pembuat pasar yang bertujuan untuk arbitrase dan pendapatan struktural. Saat ini, tidak ada satu kelompok pun yang benar-benar masuk dalam skala besar. Ritel kekurangan pengalaman operasi di blockchain dan kurang percaya diri terhadap mekanisme penebusan; pengguna kaya belum memastikan apakah aset memiliki perlindungan privasi dan atribut penghindaran risiko yang cukup; protokol DeFi cenderung membangun produk struktural di sekitar perdagangan frekuensi tinggi, stablecoin, dan derivatif.
Titik balik di masa depan mungkin akan muncul seiring dengan beberapa tren kunci. Pertama, kenaikan stablecoin memberikan dasar mata uang yang kuat untuk perdagangan dan penyelesaian saham yang ter-tokenisasi. Kedua, kematangan protokol DeFi secara bertahap membangun kemampuan untuk "aset tradisional di rantai". Jika di masa depan dapat terbentuk alat investasi di rantai yang mencakup "saham + obligasi + stablecoin", ini akan sangat menarik bagi pengguna institusi. Variabel lain adalah ledakan ekosistem L2 dan aplikasi rantai, yang memberikan tempat tinggal di rantai untuk token saham dengan likuiditas yang dalam dan basis pengembang.
Dari sudut pandang siklus keuangan makro, tokenisasi saham kebetulan berada pada tahap kunci di mana pasar modal global dan pasar kripto semakin terintegrasi. Dengan disetujuinya ETF Bitcoin dan RWA menjadi fokus penempatan on-chain oleh lembaga tradisional, dunia kripto sedang beralih dari "ekonomi pulau" ke "sistem aset global yang kompatibel". Saham adalah titik penghubung yang paling simbolis, dan mungkin menjadi landasan utama bagi aliran modal global.
Dalam jangka pendek, tokenisasi saham masih menghadapi kendala seperti kurangnya likuiditas, biaya pendidikan pengguna yang tinggi, ketidakpastian jalur kepatuhan, dan biaya kepercayaan dalam mekanisme pemetaan aset yang tinggi. Belum ada proyek unggulan yang memiliki "keunggulan awal yang jelas", dan kurangnya aset standar yang menjadi komponen protokol seperti USDC, WBTC.
Namun, tokenisasi saham mungkin berada di "titik awal yang sangat diremehkan". Proyek yang benar-benar memiliki potensi ledakan di masa depan mungkin adalah "platform integrasi yang mematuhi regulasi" yang dapat mengintegrasikan penyimpanan aset, pencocokan perdagangan, pemeriksaan KYC, portofolio on-chain, dan penyelesaian off-chain, menjadi "lapisan yang kompatibel dengan Web3" dalam sistem keuangan global. Ketika platform semacam itu memiliki jumlah pengguna yang cukup dan dukungan infrastruktur, tokenisasi saham akan menjadi bagian inti dari pasar modal on-chain.
Lima, Kesimpulan dan Saran
Tokenisasi saham menunjukkan fenomena siklus "teknologi yang mendahului, kepatuhan yang tertinggal, pasar yang menunggu" yang khas. Logika mekanismenya telah dibuktikan secara memadai dalam dua dimensi, yaitu teknologi dan keuangan, tetapi masalah nyata terletak pada bagaimana menemukan jalur yang dapat dilakukan dalam konteks regulasi yang kompleks, infrastruktur keuangan, dan inertial pasar.
Situasi ini sedang berubah. Di satu sisi, penerimaan pasar modal tradisional terhadap blockchain meningkat dengan cepat, aset dunia nyata secara bertahap dikonversi ke dalam blockchain, dan infrastruktur keuangan di masa depan akan menjadi zona pertemuan yang terintegrasi. Di sisi lain, ekosistem asli kripto sedang bergerak dari spekulasi murni ke tahap pembangunan struktural, dan pengguna semakin menuntut "stabilitas, likuiditas, dan kepatuhan" aset, dengan saham dapat berfungsi sebagai jembatan penghubung.
Saran untuk praktisi industri:
Menjadikan "desain jalur kepatuhan" sebagai prioritas utama, membangun struktur penerbitan yang sah dan patuh serta mekanisme transaksi on-chain di yurisdiksi yang ramah.
Aktif berkolaborasi dengan protokol DeFi, mendorong produk komposit untuk diimplementasikan, menjadi komponen aset standar.
Fokus pada pendidikan pengguna dan kemasan produk, memperkenalkan bahasa UI yang familiar, menyederhanakan proses perdagangan, dan menurunkan ambang penggunaan.
Keterlibatan kebijakan awal dan dialog regulasi, mendorong terbentuknya organisasi swadaya industri, template standar teknis, dan sandbox regulasi percobaan.
Saran untuk investor dan institusi:
Secara keseluruhan, tokenisasi saham AS adalah eksperimen penting dalam perubahan struktur pasar kripto, yang sedang membuka jalan untuk yang ke-