アメリカSECによるGreen United LLC訴訟の透視：暗号化資産証券の定義における新たなマイルストーン

1. ケースの概要：巧妙に計画された暗号化詐欺

2023年、米国証券取引委員会(SEC)は、仮想通貨マイニングリグ「Green Boxes」の販売による1,800万ドルの大規模な詐欺を主張し、仮想通貨企業Green United LLCに対して訴訟を起こしました。 2024年9月23日、アン・マリー・マキフ・アレン判事は、被告が虚偽の陳述をすることで投資収益率の誤った印象を作り出したと裁定し、SECの罰則の要求を支持しました。

この詐欺の核心は、一見完璧な投資の罠を構築することにあります：投資家は3000ドルを支払ってマイニングマシンを購入し、その後被告は毎月100ドルの利益を保証し、年率リターンは40%-100%に達すると約束しました。しかし、実際にはGreen Unitedはマイニングマシンを実際のマイニングに使用せず、未マイニングの"GREEN"トークンを購入することで利益を偽装しました。これらのトークンは最終的にセカンダリーマーケットの流動性が不足したために価値を失いました。

Green Unitedのビジネスモデルは非常に誤解を招くものである。一方ではハードウェアの販売を隠れ蓑にし、他方ではホスティング契約を通じて投資家を深く結びつけている。契約に基づき、Green Unitedは"全ての作業を完了する"と主張しており、期待されるリターンを実現する。この"約束+管理"のモデルが事件の争点となっている。

2. 論争の焦点分析：マイニング機器取引が証券と認定される理由

2.1 Howeyテストの適用

アメリカ合衆国最高裁判所がHowey事件で確立した投資契約の四つの要素は、資金の投入、共同事業、利益の期待、そして利益が他者の努力に由来することです。Green Unitedの弁護の核心は、マイニング機器を「エンドユーザーの自家用商品」としての属性を強調し、ホスティング契約における収益の約束は証券の発行ではなく商業的インセンティブに属すると主張することです。

しかし、裁判官アレンは透過的な審査を通じて、コントロールと収益源の関連性が商品取引の範疇を超えていると認定し、マイニングマシンの取引を共同事業の範疇に含めることとしました。具体的な判断は以下の通りです：

1. 資金投入：投資者は3000ドルを支払ってマイニングマシンを購入し、資金投入要素を満たしています。
2. 共同事業：投資者の収益はGreen Unitedのシステムに対する管理と操作に依存しており、投資者と発起人の間に共同事業が形成されています。
3. 利益期待：40%-100%の超高リターンを約束し、通常のビジネス投資リターンを大幅に上回ります。
4. 他人努力：Green Unitedは「すべての作業を完了する」ことを約束し、投資家は運営に参加する必要がなく、利益は完全に発起人の努力に依存します。

2.2 法律専門家による複数の解釈

裁判所が判決を下したにもかかわらず、法曹界ではこの事件について依然として顕著な意見の相違があります。一部の見解は、これが特定の詐欺であり、マイニング機器の販売自体を否定するものではなく、マイニング機器が「エンドユーザーの自己使用」形式で販売される限り、証券の性質を回避できるとしています。

この判決は、暗号化業界の関係者や法律学者によるHoweyテストについての激しい議論を引き起こしました。支持者は、本件がHoweyテストの「実質は形式に勝る」という核心的な意味を体現していると考えています。反対者は、この論理が成立すれば、すべての収益の約束を伴うハードウェアの販売が証券として認定される可能性があり、法律の適用範囲が曖昧になると警告しています。

この分岐は本質的に暗号資産の規制が直面している深層の課題を反映しています：投資家を保護しつつ技術革新を促進するためのバランスをどのように求めるか？今後は司法判例を通じて基準をさらに明確にする必要があります。たとえば、商品販売が利益の約束を伴う場合は、「分散型運営」と「リスク共有」などの条件を満たす必要があり、そうでなければ証券の属性を排除することはできません。

2.3 その他の暗号資産証券の定性的事例参照

Ripple事件において、裁判所は機関投資家向けのXRP販売が証券の定義に該当すると認定し、二次市場におけるプログラム販売は収益の約束や投資家と発行者との直接的な関連が欠けているため、証券には該当しないとされました。この事件は、取引シーンが暗号資産の定義に与える決定的な影響を初めて明確にしました。

Terraform案件で、裁判所はUSTとLUNAが証券の定義に該当すると認定し、核心的な根拠は「利益が他人の努力から生じる」という基準である。裁判官は特に、分散化の程度が証券の属性の除外基準ではないと指摘した——「発起人主導のマーケティングと収益の約束」が存在する限り、資産の取引が完全にスマートコントラクトを通じて実行されている場合でも、規制の対象となる可能性がある。

3. 暗号資産証券の定性的な将来見通し

Green Unitedの事例は、暗号資産の証券的特性の複雑さを浮き彫りにしています。短期的には、この事件は詐欺的なパッケージ暗号プロジェクトの行動に対して一定の抑止力を持ち、暗号資産投資者の利益を守るのに役立ちます。長期的には、この事件は証券規制の枠組みの進化を促進するのに貢献します。

暗号化資産やスマートコントラクトなどの新しい技術や概念の登場に伴い、従来の金融シーンは大きな変化を遂げています。単純にハウイーテストを適用するだけでは規制のニーズを満たすことはできず、プロジェクトの具体的な形を動的に考慮し、技術革新と法に基づく規制の関係をバランスさせるべきです。

暗号化市場の健全な発展は、法律的な理性と技術的な論理の深い対話から離れては成り立ちません。暗号資産の証券的な定性的未来の景色は、このような事例を通じて徐々に展開されています。規制機関、法律界、暗号業界は共同で努力し、投資者の権益を保護し、技術革新を促進する規制環境を構築する必要があります。