Perspectiva sobre o caso SEC dos EUA contra a Green United LLC: um novo marco na qualificação de ativos encriptação

1. Resumo do caso: um esquema de encriptação cuidadosamente planeado

Em 2023, a Comissão de Valores Mobiliários dos EUA processou a empresa de encriptação Green United LLC, acusando-a de realizar uma fraude em larga escala ao vender máquinas de mineração de criptomoeda "Green Boxes", envolvendo um montante de 18 milhões de dólares. Em 23 de setembro de 2024, a juíza Ann Marie McIff Allen proferiu uma decisão, reconhecendo que o réu havia criado uma falsa aparência de retorno sobre investimento através de declarações enganosas, apoiando o pedido de penalização da SEC.

O núcleo deste esquema está na construção de uma armadilha de investimento que parece perfeita: após os investidores pagarem 3000 dólares para comprar máquinas de mineração, os réus prometem um retorno mensal de 100 dólares, com uma taxa de retorno anual de até 40%-100%. No entanto, na verdade, a Green United não utilizou as máquinas de mineração para mineração real, mas disfarçou os lucros através da compra de tokens "GREEN" não minerados, que acabaram perdendo valor devido à falta de liquidez no mercado secundário.

O modelo de negócios da Green United é extremamente enganador: por um lado, disfarça-se com a venda de hardware, por outro lado, liga profundamente os investidores através de um protocolo de custódia. De acordo com o protocolo, a Green United afirma que "concluirá todo o trabalho" para alcançar os retornos esperados, sendo este modelo de "compromisso + controle" o núcleo da disputa do caso.

2. Análise dos pontos de controvérsia: Razões pelas quais as transações de máquinas de mineração são consideradas títulos

2.1 Aplicação do teste Howey

Os quatro elementos do contrato de investimento estabelecidos pela Suprema Corte dos EUA no caso Howey incluem: a contribuição de capital, empreendimento comum, expectativa de lucro e lucro proveniente dos esforços de outros. O cerne da defesa da Green United está em: enfatizar a natureza das máquinas de mineração como "bens de uso próprio para o usuário final", argumentando que as promessas de rendimento no acordo de custódia pertencem a incentivos comerciais e não à emissão de valores mobiliários.

No entanto, o juiz Allen, através de uma revisão penetrante, determinou que a relação entre o controle e a origem dos rendimentos ultrapassou o âmbito das transações de mercadorias, incluindo o comércio de máquinas de mineração na categoria de empreendimento conjunto. A avaliação específica é a seguinte:

1. Investimento de capital: O investidor paga 3000 dólares para comprar uma máquina de mineração, cumprindo o elemento de investimento de capital.
2. Empreendimento conjunto: Os rendimentos dos investidores dependem do controle e operação do sistema pela Green United, formando um empreendimento conjunto entre os investidores e os promotores.
3. Expectativa de lucro: promessa de um retorno extremamente alto de 40%-100%, muito acima do retorno normal de investimentos comerciais.
4. Esforço de terceiros: a Green United compromete-se a "concluir todo o trabalho", os investidores não precisam participar da operação, os lucros dependem completamente do esforço dos fundadores.

2.2 Interpretação múltipla de especialistas legais

Apesar de o tribunal ter proferido uma decisão, ainda existem diferenças significativas na comunidade jurídica em relação a este caso. Algumas opiniões consideram que se trata de uma fraude específica, e não uma negação da própria venda de máquinas de mineração, desde que as máquinas sejam vendidas sob a forma de "uso próprio pelo usuário final", ainda é possível contornar a qualificação de valores mobiliários.

Esta decisão desencadeou uma acesa discussão entre profissionais da encriptação e acadêmicos de direito sobre o teste Howey. Os apoiantes acreditam que este caso reflete o cerne do princípio "a substância importa mais do que a forma" do teste Howey. Os opositores alertam que, se essa lógica prevalecer, todas as vendas de hardware com promessas de rendimento poderão ser consideradas como valores mobiliários, resultando em uma fronteira legal confusa.

Essa divergência reflete essencialmente os desafios profundos enfrentados pela regulamentação de encriptação de ativos: como buscar um equilíbrio entre a proteção dos investidores e o incentivo à inovação tecnológica? No futuro, será necessário esclarecer ainda mais os padrões através de precedentes judiciais, por exemplo, deixando claro que, quando a venda de produtos é acompanhada de promessas de retorno, devem ser atendidas simultaneamente as condições de "operar de forma descentralizada" e "compartilhar riscos", para excluir a propriedade de valores mobiliários.

2.3 Outros casos de referência qualitativa de encriptação de ativos

No caso Ripple, o tribunal determinou que as vendas de XRP direcionadas a investidores institucionais se enquadram na definição de valores mobiliários, enquanto as vendas programáticas no mercado secundário, devido à falta de promessa de retorno e à ausência de uma ligação direta entre os investidores e a emissora, não foram consideradas valores mobiliários. Este caso esclareceu pela primeira vez a influência decisiva do cenário de transação na qualificação dos ativos encriptação.

No caso Terraform, o tribunal determinou que UST e LUNA se enquadram na definição de valores mobiliários, sendo a base central o critério de "lucros derivados do esforço de outrem". O juiz destacou especialmente que o grau de descentralização não é um critério de exclusão das características de valores mobiliários — desde que exista "marketing e promessas de lucro liderados por um iniciador", mesmo que a negociação de ativos seja totalmente executada por contratos inteligentes, ainda pode ser sujeita a regulamentação.

3. A visão futura da qualificação de ativos encriptação

O caso Green United destaca a complexidade da qualificação de ativos encriptação. A curto prazo, este caso exerce um certo efeito dissuasor sobre comportamentos fraudulentos em projetos de encriptação, favorecendo a proteção dos interesses dos investidores em encriptação; a longo prazo, este caso contribui para a evolução da estrutura de regulação de valores mobiliários.

Com o surgimento de novas tecnologias e conceitos, como encriptação de ativos e contratos inteligentes, os cenários financeiros tradicionais estão a passar por mudanças profundas. A simples aplicação do teste Howey já não é suficiente para satisfazer as necessidades regulamentares, devendo-se considerar dinamicamente a forma específica dos projetos, equilibrando a inovação tecnológica e a regulamentação legal.

O desenvolvimento saudável do mercado de encriptação não pode prescindir de um diálogo profundo entre a razão legal e a lógica técnica. O futuro da qualificação dos ativos de encriptação está a desdobrar-se gradualmente através de casos como este. As autoridades reguladoras, o setor jurídico e a indústria de encriptação precisam trabalhar em conjunto para construir um ambiente regulatório que proteja os direitos dos investidores e promova a inovação tecnológica.