Moeda estável: a ascensão da moeda ampla na cadeia e a reconfiguração do panorama financeiro

Resumo

Nos últimos anos, as moedas estáveis apoiadas em títulos do Tesouro dos EUA estão silenciosamente construindo um sistema de moeda ampla (M2) na cadeia. O volume de circulação das moedas estáveis principais já atingiu entre 220 e 256 bilhões de dólares, representando cerca de 1% do M2 dos EUA (21,8 trilhões de dólares). Cerca de 80% das reservas dessas moedas estáveis estão alocadas em títulos do Tesouro dos EUA de curto prazo e acordos de recompra, tornando as instituições emissoras participantes importantes no mercado de dívida soberana.

Esta tendência está a ter um impacto de grande alcance:

1. A entidade emissora de moeda estável tornou-se o principal comprador de títulos do Tesouro dos EUA de curto prazo, detendo um total de 1500-2000 bilhões de dólares, um volume comparável ao de um país de tamanho médio;

2. O volume de transações na cadeia cresceu rapidamente, alcançando 27,6 trilhões de dólares em 2024, e espera-se que chegue a 33 trilhões de dólares em 2025, superando a soma das principais empresas de cartões de crédito;

3. A nova política fiscal deve aumentar a dívida pública em cerca de 3,3 trilhões de dólares, e espera-se que a moeda estável absorva essa parte da nova oferta de dívida pública;

4. A legislação prestes a ser promulgada irá classificar os títulos do governo como ativos de reserva legais, estabelecendo assim uma base institucional para a expansão fiscal e a oferta de moeda estável, formando um mecanismo de feedback em que o setor privado absorve o déficit público e expande a liquidez do dólar globalmente.

Como as moedas estáveis expandem a moeda ampla

O processo de emissão de moeda estável, embora simples, tem um impacto macroeconómico importante:

1. O usuário envia moeda fiduciária dólar ao emissor da moeda estável;

2. O emissor usa os fundos recebidos para comprar títulos do Tesouro dos EUA e emite moeda estável equivalente.

3. Os títulos do governo são mantidos como ativos colaterais no balanço patrimonial do emissor, enquanto a moeda estável circula livremente na cadeia.

Este processo formou um mecanismo de "cópia de moeda". A moeda base foi utilizada para comprar títulos do governo, enquanto a moeda estável foi utilizada como uma ferramenta de pagamento semelhante a depósitos à vista. Assim, embora a moeda base não tenha mudado, a moeda ampla, na prática, expandiu-se fora do sistema bancário.

Segundo previsões, o total de moeda estável deverá atingir 2 trilhões de dólares até 2028. Se M2 permanecer inalterado, esse montante representará cerca de 9% de M2, equivalente ao tamanho atual dos fundos do mercado monetário exclusivos para instituições.

Através da legislação, a inclusão obrigatória de títulos do governo de curto prazo nas reservas de conformidade transformou a expansão das moedas estáveis numa fonte automática de demanda marginal por títulos do governo nos Estados Unidos. Este mecanismo privatiza a parte do financiamento da dívida americana, transformando os emissores de moedas estáveis em apoiantes fiscais sistemáticos. Ao mesmo tempo, ele também eleva a internacionalização do dólar a novos patamares através de transações em dólares na cadeia, permitindo que usuários globais detenham e negociem dólares sem precisar aceder ao sistema bancário americano.

Impacto em diferentes tipos de carteiras de investimento

Para um portfólio de ativos digitais, as moedas estáveis constituem a camada de liquidez básica do mercado cripto. Elas dominam os pares de negociação nas exchanges, são as principais garantias do mercado de empréstimos de finanças descentralizadas e também são a unidade de contabilidade padrão. Seu fornecimento total pode servir como um indicador em tempo real do sentimento e da aversão ao risco dos investidores.

Vale a pena notar que os emissores de moeda estável podem obter retornos de títulos do governo (atualmente entre 4,0% e 4,5%), mas não pagam juros aos detentores da moeda. Isso constitui uma diferença estrutural de arbitragem em relação aos fundos do mercado monetário do governo. A escolha dos investidores entre manter moeda estável e participar de instrumentos tradicionais de caixa é essencialmente uma ponderação entre liquidez 24/7 e rendimento.

Para os investidores tradicionais em ativos denominados em dólares, as moedas estáveis estão se tornando uma fonte de demanda constante para os títulos do governo de curto prazo. As reservas atuais de 150 a 200 bilhões de dólares podem absorver quase um quarto da emissão prevista de títulos do governo para o exercício financeiro de 2025, dada a nova política. Se a demanda por moedas estáveis expandir em mais 1 trilhão de dólares antes de 2028, o modelo prevê que os rendimentos dos títulos do governo a 3 meses cairão de 6 a 12 pontos base, e a curva de rendimento de curto prazo tenderá a se acentuar, ajudando a reduzir os custos de financiamento de curto prazo para as empresas.

moeda estável e o impacto na macroeconomia

A moeda estável suportada por títulos do Tesouro dos EUA introduziu um canal de expansão monetária que contorna os mecanismos bancários tradicionais. Cada unidade da moeda estável apoiada por títulos do Tesouro é equivalente a uma capacidade de compra disponível, mesmo que suas reservas subjacentes ainda não tenham sido liberadas.

Além disso, a velocidade de circulação das moedas estáveis supera em muito a dos tradicionais depósitos bancários — cerca de 150 vezes por ano. Em regiões com alta taxa de adoção, isso pode amplificar a pressão inflacionária, mesmo que a moeda base não tenha crescido. Atualmente, a preferência global por armazenar dólares digitais está a conter a transmissão da inflação a curto prazo, mas também está a acumular passivos externos em dólares a longo prazo para os EUA, à medida que um número crescente de ativos na cadeia acaba por se transformar em direitos de cobrança na cadeia sobre ativos soberanos dos EUA.

A demanda por moeda estável para títulos do Tesouro dos EUA com vencimento de 3 a 6 meses também formou um mercado de compra estável e insensível a preços na curva de rendimento do front-end. Essa demanda contínua comprimou os spreads relacionados, reduzindo a eficácia das ferramentas de política monetária. Com o aumento da circulação de moeda estável, o banco central pode precisar implementar um aperto quantitativo mais agressivo ou taxas de juros políticas mais altas para alcançar o mesmo efeito de aperto.

Transformação estrutural da infraestrutura financeira

A escala da infraestrutura de stablecoin é agora impossível de ignorar. No ano passado, as transferências on-chain totalizaram US$ 33 trilhões, mais do que as principais empresas de cartão de crédito combinadas. As stablecoins são muito superiores aos canais de remessa tradicionais (6-14%) devido às suas capacidades de liquidação quase instantânea, programabilidade e transações transfronteiriças de custo ultrabaixo (tão baixo quanto 0,05%).

Ao mesmo tempo, a moeda estável tornou-se o ativo colateral preferido para empréstimos em finanças descentralizadas, suportando mais de 65% dos empréstimos em protocolos. Os títulos do governo de curto prazo na cadeia - uma ferramenta na cadeia de rendimento que acompanha os títulos do governo de curto prazo - estão a expandir-se rapidamente, com um crescimento anual superior a 400%. Esta tendência está a gerar um conjunto de "sistema de dólares binário": moedas sem juros para negociação e tokens com juros para manter, borrando ainda mais a linha entre dinheiro e títulos.

Os sistemas bancários tradicionais também começaram a reagir. Alguns executivos de grandes bancos já declararam publicamente que estão dispostos a emitir moeda estável bancária assim que a lei o permitir, demonstrando a preocupação do sistema bancário com a migração dos fundos dos clientes na cadeia.

Um maior risco sistêmico vem do mecanismo de resgate. Ao contrário dos fundos de moeda, as moedas estáveis podem ser liquidadas em minutos. Em situações de pressão, como descolamento, os emissores podem vender centenas de bilhões de dólares em títulos do governo no mesmo dia. O mercado de títulos do governo dos EUA ainda não passou por testes de estresse em um ambiente de pressão de venda em tempo real, o que representa um desafio para sua resiliência e interconexão.

Focos estratégicos e observações subsequentes

1. Reconstrução da percepção da moeda: A moeda estável deve ser vista como a nova geração do euro e do dólar - à parte da regulamentação, difícil de estatísticas, mas com um forte impacto sobre a liquidez global do dólar.

2. Taxas de juro e emissão de dívida pública: As taxas de juro a curto prazo dos EUA estão cada vez mais a ser influenciadas pelo ritmo de emissão de moeda estável. Recomenda-se acompanhar simultaneamente o aumento líquido de emissão das principais moedas estáveis e as leilões primários de dívida pública, para identificar anomalias nas taxas de juro e distorções de preços;

3. Configuração do portfólio:

   • Para investidores de criptomoedas: use stablecoins de cupom zero para transações diárias e aloque fundos ociosos para produtos de títulos do tesouro on-chain para obter renda;

   • Para investidores tradicionais: prestar atenção na participação acionária do emissor da moeda estável e na estrutura dos títulos relacionados ao rendimento dos ativos de reserva;

4. Prevenção de Risco Sistêmico: A volatilidade de grandes resgates pode ser diretamente transmitida para o mercado de dívida soberana e de recompra. O departamento de gestão de risco deve simular cenários relevantes, incluindo a elevação acentuada das taxas de juros dos títulos do governo, a tensão nas garantias e a crise de liquidez intradiária.

As moedas estáveis suportadas por títulos do Tesouro dos EUA não são mais apenas uma ferramenta conveniente para transações em criptomoedas. Elas estão rapidamente evoluindo para se tornarem "moedas sombra" com influência macroeconômica - financiando déficits fiscais, reestruturando a estrutura de taxas de juros e reconstruindo a forma como o dólar circula globalmente. Para investidores de múltiplos ativos e formuladores de estratégias macroeconômicas, compreender e responder a essa tendência não é mais uma opção, mas uma urgência.