Будьте осторожны с риском дисконтной ставки: механизмы и опасности стратегии доходности с использованием плеча PT

Недавно в области DeFi возникла интересная стратегия, которая привлекла широкое внимание и обсуждение. Эта стратегия использует доходные сертификаты от стейкинга Ethena sUSDe в качестве источника дохода для фиксированных доходных сертификатов PT-sUSDe в Pendle, а также использует кредитные соглашения в качестве источника капитала для арбитража процентных ставок и получения кредитного дохода. Хотя некоторые мнения лидеров DeFi положительно оценивают эту стратегию, рынок, похоже, игнорирует потенциальные риски. В этой статье будут представлены некоторые мысли по этой стратегии. В целом, эта стратегия PT-левериджного майнинга не является безрисковым арбитражем, риск дисконта активов PT все еще существует, и участникам необходимо объективно оценивать риски и контролировать уровень кредитного плеча, чтобы избежать возможного ликвидации.

Механизм PT-левереджированной прибыли

Эта стратегия доходности включает три DeFi-протокола: Ethena, Pendle и кредитный протокол. Ethena — это протокол стабильной монеты с доходом, который с помощью хеджирования Delta Neutral низкого риска захватывает шортовые ставки на рынке бессрочных контрактов централизованных бирж. Pendle — это протокол фиксированной процентной ставки, который разбивает токены доходных сертификатов с плавающей доходностью на Principal Token (PT), похожий на облигации без купона, и доходный сертификат (YT). Кредитный протокол позволяет пользователям использовать определенные криптовалюты в качестве залога для заимствования других криптовалют.

Эта стратегия объединяет три протокола, используя sUSDe от Ethena в качестве источника дохода через PT-sUSDe в Pendle, и применяет кредитные протоколы как источник средств для арбитража процентных ставок и получения дохода с плечом. Конкретный процесс таков: пользователи получают sUSDe, полностью обменивают его на PT-sUSDe через Pendle для фиксации процентной ставки, а затем вносят PT-sUSDe в кредитный протокол в качестве залога, занимая USDe или другие стабильные монеты с помощью циклического кредитования, повторяя вышеуказанные шаги для увеличения финансового плеча. Доход в основном определяется базовой процентной ставкой PT-sUSDe, коэффициентом плеча и кредитным спредом.

Рыночная ситуация стратегии и участие пользователей

Признание PT-активов в качестве залога в кредитном соглашении освободило финансовые возможности PT-активов, что быстро привело к росту стратегии. В настоящее время одно кредитное соглашение поддерживает два типа PT-активов: PTsUSDe июля и PTeUSDe мая, общий объем которых достиг примерно 1 миллиард долларов.

В качестве примера возьмем PT sUSDe за июль, максимальное значение коэффициента займа к стоимости (LTV) данного актива в определенной модели составляет 88,9%, что теоретически позволяет увеличить кредитное плечо до примерно 9 раз. При этом, не учитывая затраты на Gas, затраты на флеш-займы в результате циклического кредитования или обмена средств, теоретическая доходность стратегии на основе sUSDe может достигать 60,79%, без учета бонусов за баллы Ethena.

Фактическое распределение участников показывает, что доля крупных пользователей высока, и они обычно используют высокий уровень плеча. Например, в пуле средств PT-sUSDe на одной из платформ для кредитования общий объем предложения составляет 450 миллионов долларов, предоставленный 78 инвесторами. У адресов, занимающих первые четыре места, коэффициенты плеча составляют 9, 6,6, 6,5 и 8,35 соответственно, а объем капитала варьируется от примерно 3,3 миллиона до 10 миллионов долларов.

Риск дисконтирования нельзя игнорировать

Хотя многие аналитические аккаунты DeFi подчеркивают низкий риск этой стратегии и даже называют ее безрисковой арбитражной стратегией, на практике это не так. Стратегия заемного майнинга сталкивается с двумя основными рисками: риском обменного курса и риском процентной ставки.

Хотя USDe является зрелым протоколом стабильной монеты и риск обесценивания цены низок, особенность активов PT была проигнорирована. Активы PT имеют концепцию срока существования, и досрочное выкупание основного капитала в течение этого срока должно осуществляться через вторичный рынок AMM Pendle, что повлияет на цену и доходность активов PT.

Разные кредитные протоколы имеют различные схемы дизайна оракулов цен на PT-активы. Один из кредитных протоколов использует решение с внешним ценообразованием, пытаясь сделать так, чтобы цена оракула могла следовать структурным изменениям процентных ставок PT, одновременно избегая риска манипуляции рынком в краткосрочной перспективе. Это означает, что если процентные ставки на активы PT подвергнутся структурной корректировке или краткосрочный рынок будет иметь согласованное ожидание изменений ставок, оракул будет следовать за этими изменениями, тем самым вводя риск дисконта для стратегий.

Поэтому инвесторам необходимо четко понимать механизм ценообразования PT-активов по кредитным соглашениям oracle, рационально регулировать кредитное плечо и эффективно балансировать между рисками и доходами. Вот некоторые ключевые характеристики:

1. С приближением даты истечения срока действия влияние рыночной торговли на цену будет уменьшаться. Оракул заимствования и кредитования установил концепцию heartbeat, которая обозначает частоту обновления цен. Чем ближе дата истечения, тем больше heartbeat, тем ниже частота обновления и тем ниже риск дисконтирования.

2. Некоторый кредитный соглашение oracle использует изменение процентной ставки на 1% в качестве другого корректирующего фактора для обновления цены. Когда рыночная процентная ставка отклоняется от ставки oracle на 1% и это отклонение продолжается более времени heartbeat, происходит обновление цены. Это предоставляет временное окно для своевременной корректировки кредитного плеча и предотвращения ликвидации.

В заключение, инвесторы должны внимательно следить за изменениями процентных ставок и своевременно корректировать уровень заемных средств, чтобы управлять потенциальными рисками дисконтной ставки.