摘要

• 市場做市商通過提供大量流動性、確保高效的交易執行、增強投資者信心和促進市場平穩運作，對減少波動性和交易成本起到了重要作用。
• 做市商通常採用代幣借貸協議和固定費用模式來提供流動性。在代幣借貸協議中，做市商從項目方借用代幣，以確保市場在特定時間段內（通常爲1-2年）的流動性，並獲得看漲期權作爲補償。而在固定費用模式中，做市商通過月度費用獲得補償，以維持長期的流動性。
• 與傳統市場一樣，明確的規則和法規在加密貨幣市場的良好運作中至關重要。由於加密貨幣市場處於初期階段，迫切需要智能法規來防止非法行爲並確保公平競爭。這樣的法規將大大促進市場流動性並保護投資者。

圖 1：您想在哪個市場進行交易？
資料來源：Presto Research

近期加密貨幣市場的事件引起了人們對做市商和做市活動的濃厚興趣。然而，做市行爲常常被誤解，被認爲是價格操縱的工具，包括臭名昭著的拉高出貨計劃，並且關於做市商在金融市場中實際作用的準確信息非常缺乏。新興項目在即將發行他們的代幣時，往往對做市商的重要性缺乏了解，常常質疑其必要性。在此背景下，本文旨在解釋什麼是做市商，爲什麼他們的角色至關重要，以及他們在加密貨幣市場中的作用。

什麼是做市商？

做市商在市場中起着至關重要的作用，確保持續的流動性。他們通常通過同時提供買賣報價來實現這一點。通過從賣方購買並賣給買方，他們創造了一個便於市場參與者隨時交易的無縫環境。

這類似於我們生活中常見的二手車經銷商的角色。正如這些經銷商允許我們隨時出售舊車並購買二手車一樣，做市商在金融市場中發揮着類似的功能。全球知名做市商Citadel對做市商的定義如下：

圖2：傳統金融中的做市商角色定義

來源：Presto Research

做市商在傳統金融市場中也非常重要。在NASDAQ，每只股票平均有約14個做市商，總計約260個做市商。此外，在流動性較低的市場如債券、商品和外匯，大部分交易都是通過做市商完成的。

做市商的利潤與風險

做市商通過買入價和賣出價之間的差額（即買賣價差）來賺取收入。由於賣出價通常高於買入價，做市商可以通過低價買入金融工具並高價賣出同一工具來獲取利潤。

圖3：買賣價差
資料來源：Presto Research

• 舉個例子，假設做市商同時爲某資產設置了27,499美元的買入價和27,501美元的賣出價。如果這些訂單被執行，做市商就會以27,499美元買入資產並以27,501美元賣出，從而賺取2美元的利潤（27,501美元 - 27,499美元）。這個利潤就是買賣價差。
• 這個概念類似於二手車經銷商的例子，二手車經銷商以較低價格買入二手車，然後以稍高價格賣出，從而通過買賣差價獲利。

然而，需要注意的是，做市商並非總是能盈利，他們也可能會虧損。在價格快速波動的市場中，某一資產的價格可能會急劇變化，導致只有買入價或賣出價被執行，而非兩者幾乎同時發生。做市商還面臨庫存風險，即無法出售資產的風險。這是因爲做市商爲了提供流動性，始終持有一定數量的資產。

例如，如果二手車經銷商買了一輛車卻找不到買家，同時經濟衰退導致二手車價格下跌，那麼經銷商就會遭受經濟損失。

爲什麼我們需要做市商

提供充足的流動性
做市商的首要任務是確保市場擁有足夠的流動性。流動性意味着資產可以快速且無損失地轉化爲現金。高流動性能夠減少交易成本，最小化損失，並讓大額訂單得以高效執行而不引發顯著的價格波動。簡而言之，做市商讓投資者可以隨時輕鬆地大量買賣代幣，而不會造成重大市場幹擾。

圖4：流動性的重要性

來源：Presto Research

例如，假設一位投資者需要立即購買40個代幣。在高流動性市場（訂單簿A）中，他們可以立即以每個100美元的價格購買40個代幣。然而，在低流動性市場（訂單簿B）中，他們有兩種選擇：1）以101.2美元購買10個代幣，以102.6美元購買5個代幣，以103.1美元購買10個代幣，以105.2美元購買15個代幣，平均價格爲103.35美元，或者2）等待較長時間以獲得所需價格的代幣。

減少波動性
如前例所示，做市商提供的大量流動性有助於降低價格波動。在上述場景中，投資者購買40個代幣後，訂單簿B中的下一個價格爲105.2美元。這表明單筆交易導致了約5%的價格波動。在現實的加密貨幣市場中，對於流動性差的資產，即便是小額交易也可能引發大幅的價格變動，尤其是在市場波動時。因此，做市商通過彌合供需差距在減少價格波動方面發揮了關鍵作用。

圖 5：做市商如何幫助減少波動性
資料來源：Presto Research

做市商的作用最終增強了投資者對項目的信心。每位投資者都希望能夠隨時以最低交易成本買賣他們的資產。然而，如果投資者看到買賣價差過大，或者需要很長時間才能完成他們的交易，他們可能會失去信心。因此，做市商在市場中持續活躍，提供流動性，不僅降低了投資門檻，還激勵了更多投資。這種積極的市場行爲反過來又帶來了更多流動性，形成了良性循環，使投資者可以更自信地進行交易。

加密項目 ↔ 做市商

在加密市場中，做市商和項目之間有多種合同結構，包括代幣貸款和顧問費的合同結構，但最常見的是代幣貸款加認購期權的合同結構，具體如下：

圖6：項目<->做市商結構
資料來源：Presto Research

項目 → 做市商

• 做市商從項目方借入市場做市所需的代幣。在代幣剛上市時，由於市場上代幣數量較少，通常會出現需求大於供應的情況。爲了平衡這種不對稱，做市商從項目方借入代幣，通常借期爲1-2年（與做市合同期限相符），以確保市場的流動性。
• 作爲回報，做市商在貸款到期時獲得一個認購期權，可以以預定價格購買這些代幣。由於項目方現金有限，認購期權作爲補償方式，而不是直接支付現金。此外，認購期權的價值與代幣價格直接相關，這爲做市商提供了防範早期拉高出貨行爲的保護。

做市商 → 項目

• 在合同期內，做市商借入代幣並通過與項目方協商，確保最大價差和足夠的流動性。這種安排有助於在一個良好的流動性環境中進行交易。

總的來說，做市商從項目方借入代幣，獲得認購期權，並提供服務，目的是在貸款期內確保在規定的價差內實現流動性。但需要注意的是，合法的做市商不會對價格做出任何保證。

加密貨幣市場的監管不足

人們對加密貨幣市場中做市行爲的負面看法，主要源於其相較於傳統金融市場的監管缺失。在美國的股票市場，如納斯達克和紐約證券交易所，做市商必須維持至少100股股票的買入價和賣出價，並且在有相應訂單時必須執行（見圖7）。做市還有具體的規定，比如只能在一定範圍內下單（例如，大盤股在8%或30%的範圍內）。這些措施防止做市商設置不合理的價格（遠離最高買入價/最低賣出價），並且只有在有利潤機會時才下單。

圖7：紐約證券交易所的做市規則

來源：Presto Research

然而，如前所述，加密貨幣市場中的做市行爲仍然缺乏監管。與傳統金融市場不同，加密貨幣市場沒有專門的許可證或監管機構來監督這些操作。

因此，看到公司以“做市”的名義進行非法獲利的新聞並不罕見。最主要的問題是，盡管傳統交易所（如納斯達克）對非法做市行爲有嚴格的處罰和監管，但分散的加密貨幣市場對欺騙性做市行爲缺乏有效的處罰。監管明顯不足，突顯出加密貨幣市場需要與傳統金融市場相同水平的監管。

結論

盡管監管上的不足使得加密貨幣做市存在一些灰色地帶，但做市商仍將在市場中扮演重要角色。他們通過從賣方購買金融工具並出售給買方來提供流動性，這一功能仍然至關重要。尤其是在流動性較差的加密市場，做市商幫助降低了交易成本和市場波動，從而創造了一個投資者可以更有信心進行交易的環境。因此，將做市商納入系統，並通過有效的做市實踐來促進公平競爭，可以預期投資者將能夠在更爲可靠的環境中進行交易。

聲明：

本文轉載自[prestolabs]，原文標題《Market Making: Predatory or Essential?》，著作權歸屬原作者[Min Jung ]，如對轉載有異議，請聯系Gate Learn團隊 “Gate Learn團隊”)，團隊會根據相關流程盡速處理。

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