比特幣減半週期：供給、需求與數據分析

比特幣第四次減半即將來臨，距離還有一個多月時間。本次減半將把礦工每區塊的比特幣獎勵從6.25 BTC降至3.125 BTC。雖然過往減半週期的研究可爲潛在價格走勢提供參考，但樣本量過小難以建立可靠模型或做出準確預測。

美國現貨比特幣ETF的推出徹底改變了市場格局。短短兩個月內，ETF淨流入達數十億美元，這爲比特幣建立了新的需求基礎。主要機構投資者現可通過這些工具進行投資，使得本次減半的影響可能與前三個週期大不相同。了解當前的技術供需情況對分析比特幣潛力更爲重要。

自2020年初以來，可供交易的比特幣持續下降，這與之前週期形成鮮明對比。然而，近期數據顯示，自去年第四季度初以來，活躍的BTC供應量大幅增加了130萬，遠超同期新開採的約15萬比特幣。盡管市場吸收供應的能力增強，但我們仍需謹慎看待這些復雜的市場動態。

美國現貨比特幣ETF正重塑市場動態，建立了新的需求基礎。ETF日均BTC現貨交易量約爲40-50億美元，佔全球中心化交易所總交易量的15-20%。長期來看，這種穩定需求可能對比特幣價格產生積極影響，創造更加平衡的市場環境。

ETF在前兩個月已吸引96億美元淨流入，管理的總資產達550億美元。這意味着ETF持有的BTC累計淨增長遠超同期新增供應。全球所有現貨比特幣ETF目前持有約110萬枚比特幣，佔總流通供應量的5.8%。

從中期來看，ETF可能繼續保持甚至增加當前的流動性，因爲大型券商尚未向客戶全面提供這些產品。美國貨幣市場基金中仍有超過6萬億美元閒置資金，加上即將到來的降息，預計今年將有大量資本進入這一資產類別。

值得注意的是，ETF持有比特幣的中心化問題不會對網路構成穩定性風險，因爲僅擁有比特幣並不能影響去中心化網路或控制其節點。目前金融機構還不能提供基於這些ETF的衍生品，一旦這些衍生品可用，可能會改變大型參與者的市場結構。

衡量可用於交易的比特幣供應量的一種方法是取流通供應量與非流動性供應量之差。根據Glassnode數據，可用比特幣供應水平在過去四年呈下降趨勢，從2020年初的530萬枚BTC降至目前的460萬枚。這與前三次減半期間可用供應量穩步上升的趨勢形成重大轉變。

然而，考慮到新進入流通的比特幣即將減少，這些供需動態表明短期內市場緊縮的可能性較高。但這個框架並不能完全捕捉到比特幣市場流動性動態的復雜性，因爲"非流動性供應"並不意味着靜態供應。

投資者不應忽視可能影響拋售壓力的幾個關鍵因素：

1. 並非所有流動性差的比特幣都被"困住"。
2. 一些持有者可能通過使用比特幣作爲抵押品來提供流動性。
3. 礦工可能出售比特幣儲備以擴大業務或覆蓋成本。
4. 300萬BTC左右的短期持有量並不小，投機者可能仍會獲利退出。

即使比特幣已納入ETF，活躍流通供應量的增長速度仍大大超過ETF累計流入量。自去年第四季度開始，活躍的BTC供應量增加了130萬，而新開採的比特幣只有約15萬枚。

同時，比特幣的非活躍供應量已連續下降三個月，可能代表長期持有者開始出售。在之前的牛市週期中，從非活躍供應量達到峯值到週期最高價格時刻大約有一年時間。當前週期的非活躍比特幣數量似乎已在2023年12月達到峯值。

然而，目前尚不清楚這些比特幣中有多少已被轉移到交易所出售、鎖定在跨鏈橋上或用於其他金融交易。盡管今年比特幣轉入交易所的交易量翻倍，但交易所的比特幣餘額卻淨下降了8萬枚，表明除ETF外還有其他資金池在抵消流入交易所的比特幣。

比特幣表現出類似於大宗商品的衍生品乘數效應，未償付的比特幣衍生品名義價值明顯高於實物比特幣市值。由於衍生品市場將現貨交易量放大了數倍，僅分析現貨公共交易所數據並不能完整反映比特幣經濟中真正的流動性和採用情況。

總的來說，這個週期可能會有所不同。美國現貨比特幣ETF的持續淨流入將繼續成爲該資產類別的重要推動力。新開採的比特幣供應量即將減半，這將導致市場動態更加緊縮。然而，這並不一定意味着我們即將進入供應緊縮的情況。比特幣現貨ETF的推出標志着其被主流採用的一個重要裏程碑。因此，我們認爲目前的價格走勢只是長期牛市的開始，需要進一步的價格提升才能推動供需動態達到平衡。