上市公司与加密货币的二元关系探析

前言

2024年，特朗普再次当选美国总统，这对全球加密行业来说是一个重要转折点。特朗普政府推出了一系列利好政策,包括将比特币纳入国家储备、出台稳定币法案、支持Circle上市等。这些举措推动加密货币行业逐步走向合规化。

与此同时,越来越多的上市公司开始效仿Strategy公司,成为比特币等加密货币的"囤币商"。对于那些市值严重缩水、流动性紧张的公司而言,这成为了一种有效的融资手段。甚至一些与加密货币无关的公司也加入其中,比如美国豪华汽车改装商ECD就通过股权融资获得5亿美元用于购买比特币。

然而,随着加密货币市场的发展,上市公司在选择囤积哪些代币时面临更多选择。除了比特币,市值排名前100的很多加密货币都进入了上市公司的视野。但事实上,并非所有代币都适合长期持有。许多项目相对中心化,创始团队掌握较大决策权,这使得囤币商难以发挥更大作用。

本文将深入探讨囤币商与加密货币项目之间的关系,以及由此引发的去中心化思考。

1. 上市公司视角看加密货币

毫无疑问,上市公司选择融资购买加密货币的首要目的是管理市值。根据数据统计,目前已有34家上市公司持有比特币。同时,多家公司管理层计划在2025年将公司转型为以太坊、Solana、Hyperliquid等加密货币的囤币商,试图复制Strategy的成功模式。这一策略确实为上市公司股价带来了显著增长。

例如,此前主营体育博彩的Sharplink公司在2025年5月宣布完成约4.25亿美元私募融资,并将大举购入以太坊作为主要储备资产。该公司股价在短短10天内从2.97美元飙升至124美元,涨幅惊人。又如,区块链早期项目投资公司Cypherpunk Holdings在2024年9月更名为SOL Strategies,公司股价在3个月内从0.08美元涨至4.24美元,涨幅超过50倍。

大量上市公司将转型为囤币商视为提振股价的灵丹妙药,他们购买的加密资产也从比特币扩展到Solana、Hyperliquid、BNB等。然而,很多公司购买加密货币更多是一种跟风行为,管理层并不真正了解加密货币,也缺乏长期战略规划。本章将从上市公司的角度出发,根据不同需求,筛选出适合购买的加密货币。

1.1 覆盖融资成本:PoS公链代币优于PoW公链代币

最初引发公众对上市公司持有加密货币关注的,是2020年Strategy公司一次性购入超过2万枚比特币,公司CEO Michael Saylor宣称将只买入不卖出比特币。正值2020-2021年的牛市,Strategy公司因此备受瞩目,购买加密货币让上市公司咸鱼翻身也成为资本市场的经典案例。

比特币是工作量证明(PoW)的代表公链,通过CPU、GPU、ASIC等芯片的算力在矿池中不断进行哈希碰撞,最终完成区块链的出块并获得比特币奖励。在Strategy买入比特币之前,Marathon、Riot、Cleanspark等比特币矿企的资产负债表上就已有部分未售出的加密货币资产,因为挖矿本就是他们的主营业务。

对上市公司而言,比特币等PoW公链资产的问题在于,买入后只能作为战略储备,难以通过其他方式实现"钱生钱"。相比之下,PoS公链为代币本身赋予更多权重。PoS公链交易的获批需要节点出块,而成为节点则需要质押一定数量的治理代币。以太坊网络节点的质押数量固定为32 ETH,Solana网络节点则没有质押数量限制。治理代币持有者可以分享一定比例的交易Gas费作为奖励(不同公链分成机制有所不同)。

对于依赖债务融资的上市公司而言,通过持有PoS公链的治理代币并进行质押,可以获得2%-7%的年化收益。这部分收益或能覆盖公司的债务融资成本。即便公司业绩下滑,持有PoS公链代币的公司也无需担心利息偿还问题。相比Strategy针对比特币的"买入并持有"策略,上市公司筛选并购买PoS公链的治理代币是一个更复杂的系统工程。

部分上市公司可能更倾向购买价格波动率更大的加密货币;部分可能倾向于购买去中心化程度较高的加密货币;还有一些公司无法完成自建节点,因此需要购买拥有成熟流动性质押平台的加密货币。下表从多个维度总结了各类代币的特征,可作为计划购买加密货币的上市公司的全面参考。

质押收益率可类比为股票分红率。从上市公司需求出发,成为PoS代币囤币商的需求主要分为三类:(1)获得高质押收益,覆盖融资成本的同时有正向现金流入账。(2)获得高资产增值,推动股票价格增长。(3)在生态中占据核心位置,围绕公链生态进行战略布局。下文将根据上市公司的不同目标筛选出合适的标的。

1.1.1 追求质押高收益:SOL质押收益率高,公链交易量稳定

对于增发股票或债券成本较高的上市公司而言,高质押收益率的加密货币具备较强吸引力。根据数据,Polkadot、Cosmos、Celestia等公链的7日年化回报率均超过10%。但这些加密货币资产由于自身的高通胀率,价格保值能力非常弱。上述3类资产在近1年分别下跌42%、36%、71%。质押收益无法覆盖币价下跌,对上市公司而言并非最佳选择。

相较之下,SOL在拥有较高质押收益率的同时,代币价格近2年保持上涨势头,近2年币价最大回撤为52%,稳定性较强。在Solana的质押收益模型中,节点质押收益率=(区块链奖励+MEV收入+Tips收入)/总质押量。

公式的分子与分母两端,分子部分的区块链奖励占比最高,而区块链奖励的多少与公链的交易量相关。Solana公链的交易量在近5年保持高速增长,6月份月交易量达29.7亿笔。分母端,目前SOL的质押率已达65%以上,因此不会出现大量SOL加入质押节点导致收益率下降的情况。综合来看,Solana网络节点质押7%的奖励相对稳定。

从上市公司角度看,通过定向增发或债券融资成为SOL囤币商并通过节点质押获得正向资金流的商业模型中,相对困难的步骤是自建节点。Solana网络节点需要性能较高的服务器作为硬件支撑,最低配置为64核处理器、256G内存以及1T硬盘。此外,成为网络节点还需要高速网络带宽提供支持。软件方面,成为Solana节点需要下载Git、Rust、Docker,配置节点需要一定的代码知识。

由此可见,上市公司如果自建Solana网络节点,需要较高的技术门槛。如果公司判断自建节点流程过于复杂,可以选择流动性质押平台或RPC节点服务两种选择。

Jito是目前Solana网络最主要的流动性质押平台之一,其质押操作相对简单,连接钱包并输入相应数额即可获得年化7.19%的收益(截至2025年7月3日)。但通过质押平台的方式会在一定程度上降低收益,平台不会展示直接的抽成比例。专业化的质押平台可以通过质押获得较高的Tips和MEV浮动收益,而质押者获得的是固定的年化收益。

对于希望通过Tips和MEV获得超额收益,但又想降低节点搭建门槛与固定资金投入的公司而言,可选择Helius等节点服务商的RPC节点服务。用户租赁服务商的裸金属服务器,裸金属服务器确保最低延迟(<50ms)和高吞吐量,满足Solana验证器的高性能需求。与Jito等质押平台的用户收益固定、平台利润浮动的方式相反;Helius等服务商为用户收取的费用固定(不同套餐费用不同),MEV和Tips等浮动收益则完全归属于用户。

总结下来,三种方案各有利弊。质押平台适合投入更低的轻量级囤币商,RPC节点外包服务适合有一定投入的中等体量囤币商,而自建节点则适合资本相对雄厚同时具备一定技术搭建能力的囤币商。另外,作为SOL的囤币商也有一定风险,Solana网络相对中心化,此前曾出现多次主网宕机事件,此类事件会对代币价格造成一定冲击。

1.1.2 追求价值增长:HYPE交易费回购机制,币价已实现10倍增长

对于流动性紧缺的上市公司而言,短期内的首要诉求仍在于提升股票市值,通过减持股票等方式以维持公司正常运转。上市公司作为囤币商,快速提升股价的常用方式即为买入高增速或高估值的资产。HYPE是2025年上半年市值增长的主流加密货币,上市公司成为HYPE囤币商,其股价将与HYPE代币价格挂钩,或可实现公司市值在短期内的快速增长。

相比于SUI、TRON、XRP等过去一年市值同样取得大幅增长的公链,HYPE的优势在于其精细化的代币供需管理,确保了HYPE代币的稀缺性。在过去六个月,Hyperliquid的援助基金通过将约97%的Gas费收入重新投资于HYPE回购,已累计回购价值9.1亿美元的HYPE。目前,仅34%的总供应量在流通,团队持有的23.8%代币将锁仓至2027-2028年,而近39%的代币被指定用于社区奖励,将逐步分发。由于项目未接受风投资金,无外部抛售压力,增强了HYPE的长期价值潜力。

Hyperliquid的运营节点相比Solana更加中心化,整个网络仅存在21个节点,在一定程度上保持了公链的高效率运行。因此,上市公司即便购买大量HYPE,也难以成为21个核心节点之一,公链的官方质押平台StakedHYPE将成为囤币商通过质押以获得额外收益的选择。该平台已吸引超过1,000万枚HYPE加入质押。相比其它公链,HYPE的质押收益率相对较低,数据显示收益率仅为2.28%。

1.1.3 追求生态布局:ETH去中心化程度高,Layer2开发难度低

在加密货币领域,公链冗余是一个明显的现象。据统计,目前全网的公链总数已超过200条。事实上,大部分的开发者会选择以太坊、Solana、Sui等主要公链进行产品开发,大量的独立公链交易量逐年下降。

站在上市公司的角度看,部分公司不再满足于仅作为囤币商,而是希望通过囤币并在公链上开发DeFi或GameFi项目,构建业务增长的第二曲线。以太坊Layer2模块化区块链因其低开发难度和高灵活性,成为这些公司的首选。

Rollups as a Service (RaaS)是2024-2025年区块链基础设施的重大趋势。RaaS平台(如Caldera、Con