Aave作为去中心化借贷领域的佼佼者：潜力被严重低估

链上借贷市场是加密行业的核心领域之一，而Aave无疑是这一领域的领军者，拥有强大的竞争优势和用户黏性。我们认为，Aave的价值目前被市场严重低估，其增长潜力巨大，但尚未得到充分认识。

Aave于2020年1月在以太坊主网上线，至今已有5年历史。目前，Aave是规模最大的借贷协议，活跃贷款总额高达75亿美元，是第二名的5倍之多。

协议指标持续增长，超越前一轮牛市高点

Aave是少数几个指标已经超越2021年牛市水平的DeFi协议之一。例如，其季度收入已超过2021年第四季度的牛市高峰。值得注意的是，即使在2022年11月至2023年10月的市场低迷期，Aave的收入依然保持加速增长。随着2024年第一、二季度市场回暖，Aave的增长势头不减，环比增速达到50-60%。

年初至今，受益于存款增加以及WBTC和ETH等基础资产价格上涨，Aave的总锁仓价值(TVL)几乎翻倍，恢复至2021年周期峰值的51%。这表明Aave相较其他头部DeFi协议展现出更强的韧性。

强劲的盈利表现反映产品与市场高度契合

Aave的收入在上一轮周期达到顶峰，恰逢多个智能合约平台为吸引用户和流动性大量发放代币激励之际。这带来了不可持续的投机资本和杠杆水平，放大了大多数协议的收入数据。

如今，主链的代币激励已枯竭，Aave自身的代币激励也降至可忽略不计的水平。这表明近几个月的指标增长是有机且可持续的，核心驱动力是市场投机活动回暖，推高了活跃贷款和借款利率。

此外，即使在投机活动减弱的时期，Aave也展现了推动基本面增长的能力。在8月初全球风险资产市场大跌之际，Aave的收入依然坚挺，得益于其在贷款偿还过程中成功收取了清算费用。这证明了Aave具备在不同抵押品和多链环境中抵御市场波动的能力。

基本面强劲复苏，Aave市销率仍处三年来最低水平

尽管过去几个月指标强劲复苏，但Aave市销率仅17倍，处于3年来最低水平，远低于同期62倍的中位数水平。

Aave有望加强在去中心化借贷领域的领导地位

Aave的竞争优势主要体现在四个方面：

1. 协议安全管理记录良好：多数新借贷协议在运营初期都会遭遇安全问题。迄今为止，Aave未发生过一起重大的智能合约级安全事件。强大的风险管理能力带来的良好安全记录往往是DeFi用户选择借贷平台时的首要考量，对于手握大量资金的大户用户尤其如此。

2. 双边网络效应：DeFi借贷是一个典型的双边市场。存款人和借款人构成了供需两侧。一侧的增长会带动另一侧的增长，后来者会越来越难追赶。此外，平台整体流动性越充裕，存款人和借款人的流动性进出越顺畅，平台对大额资金用户的吸引力就越强，进而可刺激平台业务的进一步增长。

3. DAO管理有方：Aave协议已全面实施基于DAO的管理模式。相较于中心化的团队管理模式，DAO涉及更全面的信息披露和更彻底的社区讨论。此外，Aave的DAO社区汇集了一批治理水平较高的专业机构，如顶级风险管理服务商、做市商、第三方开发团队、财务顾问团队等。这种多元化的参与者结构为平台带来了活跃的治理参与度。

4. 多链生态定位：Aave已部署于几乎所有主流EVM L1/L2，并且在除BNB Chain外的所有部署链上，TVL均保持领先。即将推出的Aave V4版本将打通跨链流动性，进一步彰显其跨链流动性优势。

改革代币经济学，促进价值累积，消除削减风险

社区最近发起了一项旨在改革AAVE代币经济学的提案，希望引入收益分享机制来增强代币实用性。

第一个重大转变是消除调动安全模块时AAVE被削减的风险。基于全新的Umbrella安全模块，stkAAVE和stkABPT将被stk aToken取代，首批为aUSDC和awETH。aUSDC和awETH供应者可以选择质押资产，以在借款人支付的利息之外赚取额外费用（包括AAVE、GHO和协议收入）。这些质押资产在短缺事件中面临削减和销毁风险。

此外，收益分配机制将进一步提升对AAVE的需求。引入"anti-GHO"代币，由铸造GHO的stkAAVE持有者生成。用户可领取anti-GHO，并有两种使用方式：销毁Anti-GHO以铸造GHO，可用于免费偿还债务；或存入GHO安全模块以获取stkGHO。

Aave还将允许把净超额协议收入重新分配给代币质押者，但须符合特定条件。由此，Aave协议将开启一项持续的8位数回购计划，随着协议继续增长，回购规模也将水涨船高。

Aave有望实现显著增长

Aave后续有多个增长驱动因素，凭借其目前的优势地位，预期将从加密货币作为资产类别的长期增长趋势中受益。从基本面来看，Aave有多个收入增长途径：

Aave v4

Aave V4将进一步提升其竞争力，助力其吸引下一波用户加入DeFi。Aave将致力于通过构建统一流动性层，彻底革新DeFi的交互体验。通过实现跨多个网络的无缝流动性访问，Aave将简化跨链借贷流程。统一流动性层还将深度整合账户抽象和智能账户，允许用户管理多个孤立资产的头寸。

其次，Aave将通过扩展更多链和引入更多资产类别，提高平台的可访问性。Aave还计划探索整合基于RWA的产品，这些产品将围绕GHO构建，有望将传统金融与DeFi连通，吸引机构投资者，为Aave生态注入大量新资本。

这些发展最终催生了Aave Network，该网络将成为利益相关者与Aave协议交互的核心枢纽。鉴于Aave Network将开发为L1或L2网络，我们预计市场将对其代币进行重新估值，以反映这一新的基础设施层的价值。

增长与BTC和ETH作为资产类别的增长呈正相关

今年，比特币和以太坊ETF的推出是加密货币普及过程中的重要里程碑，为投资者提供了一种传统且受监管的工具，可轻松获取数字资产敞口，并规避直接持有这些资产伴随的复杂性。通过降低参与门槛，这些ETF有望吸引来自机构和散户的大量资本，推动数字资产进一步融入主流投资组合。

对Aave来说，加密市场的整体增长是利好因素，因为其资产构成中逾75%属于非稳定资产（主要是比特币和以太坊衍生资产）。因此，Aave的TVL和收入增长与这些资产的增长直接相关。

增长与稳定币供应挂钩

未来Aave还有望受益于稳定币市场的增长。鉴于全球央行步入降息周期的信号愈发清晰，投资者寻找收益来源的机会成本将随之降低。这或将激励资本从传统金融收益工具中流出，转向DeFi领域的稳定币挖矿，以获取更高收益。此外，在牛市行情中，投资者风险偏好提升，逐险行为更为普遍，这将进一步刺激Aave等平台上的稳定币借贷活动。

总结

我们对去中心化借贷领域持续壮大的领军者Aave的前景持乐观态度。我们相信，凭借强大的网络效应以及卓越的代币流动性和可组合性，Aave将继续巩固并扩大其市场主导地位。即将到来的代币经济学升级将进一步提升协议的安全性，增强其价值捕获能力。

近年来，市场将所有DeFi协议一概而论，并将它们视为增长潜力受限的资产类别进行定价。这一现象从Aave的TVL和收入稳步上行而估值倍数逆势下行便可见一斑。我们相信这种估值与基本面的错配不会持续太久。AAVE目前在加密行业提供了上佳的风险调整投资机会。