Rất nhiều người hỏi tôi nghĩ gì về mối quan hệ giữa vốn chủ sở hữu và token trong các công ty Web3. Câu hỏi này nghe có vẻ sáo rỗng, nhưng trên thực tế, nó liên quan đến logic thiết kế tài sản cốt lõi của một công ty: chính xác thì bạn dựa vào điều gì để tài trợ? Bạn dựa vào điều gì để liên kết người dùng? Cơ sở để rút vốn là gì? Và những vấn đề này xác định chính xác sự khác biệt cơ bản giữa các công ty Web3 và các công ty Internet truyền thống.
Bài viết này, luật sư Hong Linh muốn trao đổi với mọi người từ ba khía cạnh: con đường huy động vốn của các công ty Web3 trong tương lai, phân phối giá trị và xu hướng hòa hợp giữa cổ phần và Token.
Token sẽ trở thành hình thức chính, nhưng không phải là công cụ huy động vốn.
Đây là phán đoán rõ ràng đầu tiên của tôi về ngành Web3: Việc phát hành Token trong tương lai vẫn sẽ là hành động chính, nhưng vị trí của nó đang xảy ra một sự chuyển biến căn bản - không còn chỉ để huy động vốn, mà là để kích hoạt người dùng, phân phối giá trị tăng trưởng của nền tảng.
Trong vài năm qua, mục đích phổ biến nhất của Token là gì? Câu trả lời là huy động vốn - đặc biệt là khi huy động vốn trên thị trường sơ cấp gặp khó khăn và con đường tuân thủ không rõ ràng, Token đã trở thành công cụ "huy động vốn vòng" cho nhiều đội ngũ khởi nghiệp. Viết xong whitepaper, tổ chức airdrop, khi sàn giao dịch ra mắt, các dự án và nhà đầu tư sớm sẽ bán trước, người dùng sẽ mua lại sau, logic "huy động vốn - phát hành - cắt lúa" này đã từng trở thành cách chơi mặc định của ngành.
Nhưng ngày nay, nó ngày càng trở nên khó khăn hơn. Một mặt, có sự siết chặt giám sát liên tục, đặc biệt là việc thắt chặt dần giám sát tài trợ token ở các khu vực pháp lý chính thống như Hoa Kỳ, Châu Âu và Hồng Kông. Mặt khác, sự trưởng thành của người dùng - câu chuyện cũ không còn hữu ích, giấc mơ "tài chính là tự do giàu có" ngày càng trở nên khó nói hơn.
Trong khi đó, một con đường mới đang hình thành: Token không còn là "vốn" để khởi động dự án, mà là "công cụ" để vận hành nền tảng. Chức năng của nó không còn là chứng chỉ giao dịch tài sản, mà giống như một "cơ chế chia sẻ giá trị" trong nền tảng. Không phải là logic huy động vốn, mà là logic tiếp thị. Không phải gửi đến để đổi tiền, mà là gửi đến để đổi người dùng.
Nhưng điều này không có nghĩa là Token được "giảm" thành hệ thống điểm. Ngược lại, nó đảm nhận vai trò của một "công cụ khuyến khích kép" phức tạp và thúc đẩy hơn so với hệ thống điểm truyền thống. Nó có thể ràng buộc các hành vi của người dùng (chẳng hạn như giao dịch, đề xuất và tương tác), kết hợp NFT để thiết kế quyền và lợi ích phân cấp, đồng thời hướng dẫn cộng đồng tự tổ chức và quản trị. Trạng thái mơ hồ của "bán tài chính, phi chứng khoán" này là sức hấp dẫn của cơ chế Token, và đó cũng là lý do tại sao nó không thể dễ dàng tóm tắt bằng từ "điểm".
Nói cách khác, Token không phải là "nhiều điểm hơn trong hệ thống", mà là "một bộ ngôn ngữ khuyến khích bản địa mới trong hệ thống có thể lưu thông, định giá và phù hợp với đóng góp giá trị của những người dùng khác nhau". Đó là một cách để người dùng tham gia vào sự phát triển của nền tảng và nó là một phương tiện để xác định lại chi phí ban đầu được tiêu thụ trong ngân sách hoạt động như một "tài sản có thể bán được". Đây là lý do tại sao các dự án Web3 tiếp tục nhấn mạnh các yếu tố như "cơ chế khuyến khích", "thanh khoản" và "neo giá trị" khi thiết kế mô hình kinh tế token, thay vì chỉ đơn giản là "điểm thưởng".
Cổ phần vẫn là con đường chính để các công ty Web3 hiện thực hóa vốn.
Phán đoán thứ hai cũng rất rõ ràng: Đối với phần lớn các công ty thực sự muốn phát triển mạnh mẽ và bền vững, con đường cuối cùng để hiện thực hóa vốn vẫn là đi theo kênh cổ phần truyền thống. Nói cách khác, khi cần huy động vốn thì nên huy động vốn bằng cổ phần, khi thoái vốn thì đi qua IPO, sáp nhập hoặc chuyển nhượng cổ phần. Token sẽ không và không thể thay thế vai trò này của cổ phần.
Điều này rất quan trọng. Nhiều bên dự án sẽ rơi vào hiểu lầm trong giai đoạn đầu: vì Token có thể có trên sàn giao dịch, vì người dùng có thể mua và bán, và giá có thể tăng, liệu có thể thay thế vốn chủ sở hữu bằng Token, hoặc thậm chí đơn giản là "bán vốn chủ sở hữu, chỉ phát hành Token"? Nhưng bạn thực sự phải bình tĩnh và suy nghĩ về nó, liệu có mối quan hệ neo giữa giá Token và lợi nhuận của công ty không? Nếu công ty hoạt động tốt, liệu giá Token có nhất thiết phải tăng không? Nếu người dùng nắm giữ token, anh ta có quyền bỏ phiếu hoặc chia cổ tức trong công ty không?
Câu trả lời cơ bản đều là "không". Token và cổ phần là hai bộ logic, hai thế giới khác nhau, mong đợi rằng Token có thể thay thế cổ phần, cũng giống như mong đợi rằng chơi game có thể đổi được vàng để mua nhà, mua xe, là một giấc mơ ở cùng một tầng mức. Bạn có thể tham gia, lưu thông và nhận được động lực trong nền tảng, nhưng điều đó không có nghĩa là bạn sở hữu nền tảng.
Giá trị tài sản thực sự của một công ty và lợi nhuận vốn cuối cùng luôn được ghi trên bảng cân đối kế toán khô khan nhưng thực tế và hiệu quả. Cổ phần đại diện cho quyền yêu cầu hợp pháp đối với tài sản ròng của doanh nghiệp và lợi nhuận trong tương lai, điều này, không thể bị Token thay thế trong bất kỳ hệ thống pháp lý hay tài chính nào.
Do đó, các bên dự án Web3 nên tỉnh táo nhận thức rằng Token là một công cụ hoạt động chứ không phải là một con đường thoát tài chính. Khi nói đến việc giới thiệu số lượng lớn tài chính, M&A hoặc IPO, Token không có bất kỳ chức năng "kênh thoát vốn" hợp pháp và thương mại nào. Tài chính, mua bán và sáp nhập, tái cấu trúc, những hành động này, xét cho cùng, phải được thực hiện thông qua vốn chủ sở hữu. Bạn không thể mong đợi một nhà đầu tư tiềm năng nói, "Tôi sẽ lấy 10% cổ phiếu của bạn" và bạn đưa một địa chỉ token và nói, "Đây là nó."
Sự kết hợp giữa Token và cổ phần là trọng tâm của ngành trong giai đoạn tiếp theo.
Nhưng sự việc cũng không hoàn toàn rõ ràng như đối lập nhị nguyên. Thực tế, xu hướng hòa nhập giữa Token và cổ phần ngày càng trở nên rõ ràng, đây cũng là hướng phát triển thứ ba mà tôi đánh giá.
Trường hợp điển hình nhất là khái niệm "token bảo mật" đã được giới thiệu lại. Khái niệm này đã được thảo luận vào năm 2018 trong bong bóng STO, nhưng đã bị gác lại vào thời điểm đó do quy định không rõ ràng và cơ sở hạ tầng chưa trưởng thành. Giờ đây, với sự tiến bộ của công nghệ tuân thủ trên chuỗi và sự gia nhập dần dần của các tổ chức tài chính truyền thống vào không gian tài sản mã hóa, con đường này đang bắt đầu trở thành hiện thực.
Chẳng hạn, các công ty niêm yết có thể Token hóa một phần cổ phiếu của mình, biến chúng thành các chứng nhận trên chuỗi. Hoặc, các sản phẩm quỹ có thể được làm dưới dạng Token, thực hiện việc chia nhỏ và lưu thông cổ phần với độ phân giải cao hơn. Trong mô hình này, Token không còn là "điểm trong nền kinh tế ảo", mà là "biểu diễn số của sản phẩm tài chính thực", có sự ánh xạ tài sản thực và quyền lợi pháp lý.
Tất nhiên, thiết kế như vậy có yêu cầu rất cao về tính tuân thủ. KYC, chống rửa tiền, xác định nhà đầu tư đủ điều kiện, công bố thông tin, kiểm toán lưu ký, tất cả các quy trình nghiêm túc của tài chính truyền thống đều phải được tích hợp vào vòng đời của Token. Và các khâu này cũng phải dựa vào sức mạnh của trung gian trong hệ thống tài chính truyền thống - các công ty chứng khoán, sàn giao dịch tuân thủ, các tổ chức lưu ký được quản lý, v.v.
Vì vậy, chúng ta sẽ thấy một xu hướng thú vị: thế giới Token trong tương lai không phải là một quốc gia lý tưởng hoàn toàn định hướng "phi tập trung", mà giống như một "phần mở rộng kỹ thuật số" của tài chính truyền thống. Sự kết hợp giữa vốn chủ sở hữu và token không phải là loại bỏ tất cả các bên trung gian, mà là để cải thiện tính thanh khoản và khả năng lập trình của tài sản trong bối cảnh kỹ thuật mới.
Tóm tắt: Cấu trúc sổ kế toán kép của công ty Web3
Vì vậy, nếu bạn phải tóm tắt cấu trúc tài sản của các công ty Web3 trong tương lai trong một câu, tôi nghĩ nó sẽ là một cái gì đó như thế này:
Công ty Web3 là sinh vật của "sổ cái kép" - một sổ cái ghi tên các cổ đông, ghi lại quyền sở hữu; sổ cái khác ghi địa chỉ của người dùng, phát Token.
Yếu tố đầu tiên quyết định quyền kiểm soát công ty, khả năng huy động vốn và lộ trình thoái vốn, là tài sản cốt lõi của cấu trúc quản trị doanh nghiệp; yếu tố thứ hai quyết định xem người dùng có muốn ở lại lâu dài hay không, có muốn tham gia vào sự tăng trưởng hay không, là động cơ tăng trưởng của mô hình kinh doanh có thể hoạt động hay không.
Không thể kỳ vọng Token thay thế quyền sở hữu cổ phần, nó không phải là phương tiện sở hữu; nhưng cũng không thể xem nhẹ sức mạnh của Token, nó là công cụ quan trọng để kích hoạt người dùng và kỳ vọng của thị trường. Nó không phải là một chuỗi mã khuyến khích trống rỗng, cũng không phải là một tờ giấy nợ tài chính, mà là một cách biểu đạt độc đáo nằm giữa tiếp thị và tài chính.
Cuối cùng, tôi muốn nhấn mạnh rằng Token mà chúng ta đang nói đến ở đây không bao gồm các tài sản tiền điện tử đóng vai trò "tiền tệ cơ bản" như Bitcoin và stablecoin. Chúng là một mô hình khác, một điểm khởi đầu cho một hệ thống tài chính khác và không phải là một phần của cấu trúc tài sản cấp doanh nghiệp mà chúng ta đang thảo luận. (Nếu bạn quan tâm đến chủ đề này, bạn có thể đọc một bài viết khác của ông Honglin: "Tiền nhiều lớp: Hiểu lại về vàng, đô la và Bitcoin")
Tuy nhiên, đối với các doanh nhân Web3, hiểu rằng "vốn chủ sở hữu là biểu hiện của quyền lực và Token là phần thưởng của người dùng" có thể là bài học quan trọng nhất để hiểu lại về cấu trúc và thiết kế tài sản của công ty.
Nội dung chỉ mang tính chất tham khảo, không phải là lời chào mời hay đề nghị. Không cung cấp tư vấn về đầu tư, thuế hoặc pháp lý. Xem Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm để biết thêm thông tin về rủi ro.
Động lực kép của công ty Web3: Tài trợ cổ phần và khuyến khích Token
Tác giả: Liu Honglin
Rất nhiều người hỏi tôi nghĩ gì về mối quan hệ giữa vốn chủ sở hữu và token trong các công ty Web3. Câu hỏi này nghe có vẻ sáo rỗng, nhưng trên thực tế, nó liên quan đến logic thiết kế tài sản cốt lõi của một công ty: chính xác thì bạn dựa vào điều gì để tài trợ? Bạn dựa vào điều gì để liên kết người dùng? Cơ sở để rút vốn là gì? Và những vấn đề này xác định chính xác sự khác biệt cơ bản giữa các công ty Web3 và các công ty Internet truyền thống.
Bài viết này, luật sư Hong Linh muốn trao đổi với mọi người từ ba khía cạnh: con đường huy động vốn của các công ty Web3 trong tương lai, phân phối giá trị và xu hướng hòa hợp giữa cổ phần và Token.
Token sẽ trở thành hình thức chính, nhưng không phải là công cụ huy động vốn.
Đây là phán đoán rõ ràng đầu tiên của tôi về ngành Web3: Việc phát hành Token trong tương lai vẫn sẽ là hành động chính, nhưng vị trí của nó đang xảy ra một sự chuyển biến căn bản - không còn chỉ để huy động vốn, mà là để kích hoạt người dùng, phân phối giá trị tăng trưởng của nền tảng.
Trong vài năm qua, mục đích phổ biến nhất của Token là gì? Câu trả lời là huy động vốn - đặc biệt là khi huy động vốn trên thị trường sơ cấp gặp khó khăn và con đường tuân thủ không rõ ràng, Token đã trở thành công cụ "huy động vốn vòng" cho nhiều đội ngũ khởi nghiệp. Viết xong whitepaper, tổ chức airdrop, khi sàn giao dịch ra mắt, các dự án và nhà đầu tư sớm sẽ bán trước, người dùng sẽ mua lại sau, logic "huy động vốn - phát hành - cắt lúa" này đã từng trở thành cách chơi mặc định của ngành.
Nhưng ngày nay, nó ngày càng trở nên khó khăn hơn. Một mặt, có sự siết chặt giám sát liên tục, đặc biệt là việc thắt chặt dần giám sát tài trợ token ở các khu vực pháp lý chính thống như Hoa Kỳ, Châu Âu và Hồng Kông. Mặt khác, sự trưởng thành của người dùng - câu chuyện cũ không còn hữu ích, giấc mơ "tài chính là tự do giàu có" ngày càng trở nên khó nói hơn.
Trong khi đó, một con đường mới đang hình thành: Token không còn là "vốn" để khởi động dự án, mà là "công cụ" để vận hành nền tảng. Chức năng của nó không còn là chứng chỉ giao dịch tài sản, mà giống như một "cơ chế chia sẻ giá trị" trong nền tảng. Không phải là logic huy động vốn, mà là logic tiếp thị. Không phải gửi đến để đổi tiền, mà là gửi đến để đổi người dùng.
Nhưng điều này không có nghĩa là Token được "giảm" thành hệ thống điểm. Ngược lại, nó đảm nhận vai trò của một "công cụ khuyến khích kép" phức tạp và thúc đẩy hơn so với hệ thống điểm truyền thống. Nó có thể ràng buộc các hành vi của người dùng (chẳng hạn như giao dịch, đề xuất và tương tác), kết hợp NFT để thiết kế quyền và lợi ích phân cấp, đồng thời hướng dẫn cộng đồng tự tổ chức và quản trị. Trạng thái mơ hồ của "bán tài chính, phi chứng khoán" này là sức hấp dẫn của cơ chế Token, và đó cũng là lý do tại sao nó không thể dễ dàng tóm tắt bằng từ "điểm".
Nói cách khác, Token không phải là "nhiều điểm hơn trong hệ thống", mà là "một bộ ngôn ngữ khuyến khích bản địa mới trong hệ thống có thể lưu thông, định giá và phù hợp với đóng góp giá trị của những người dùng khác nhau". Đó là một cách để người dùng tham gia vào sự phát triển của nền tảng và nó là một phương tiện để xác định lại chi phí ban đầu được tiêu thụ trong ngân sách hoạt động như một "tài sản có thể bán được". Đây là lý do tại sao các dự án Web3 tiếp tục nhấn mạnh các yếu tố như "cơ chế khuyến khích", "thanh khoản" và "neo giá trị" khi thiết kế mô hình kinh tế token, thay vì chỉ đơn giản là "điểm thưởng".
Cổ phần vẫn là con đường chính để các công ty Web3 hiện thực hóa vốn.
Phán đoán thứ hai cũng rất rõ ràng: Đối với phần lớn các công ty thực sự muốn phát triển mạnh mẽ và bền vững, con đường cuối cùng để hiện thực hóa vốn vẫn là đi theo kênh cổ phần truyền thống. Nói cách khác, khi cần huy động vốn thì nên huy động vốn bằng cổ phần, khi thoái vốn thì đi qua IPO, sáp nhập hoặc chuyển nhượng cổ phần. Token sẽ không và không thể thay thế vai trò này của cổ phần.
Điều này rất quan trọng. Nhiều bên dự án sẽ rơi vào hiểu lầm trong giai đoạn đầu: vì Token có thể có trên sàn giao dịch, vì người dùng có thể mua và bán, và giá có thể tăng, liệu có thể thay thế vốn chủ sở hữu bằng Token, hoặc thậm chí đơn giản là "bán vốn chủ sở hữu, chỉ phát hành Token"? Nhưng bạn thực sự phải bình tĩnh và suy nghĩ về nó, liệu có mối quan hệ neo giữa giá Token và lợi nhuận của công ty không? Nếu công ty hoạt động tốt, liệu giá Token có nhất thiết phải tăng không? Nếu người dùng nắm giữ token, anh ta có quyền bỏ phiếu hoặc chia cổ tức trong công ty không?
Câu trả lời cơ bản đều là "không". Token và cổ phần là hai bộ logic, hai thế giới khác nhau, mong đợi rằng Token có thể thay thế cổ phần, cũng giống như mong đợi rằng chơi game có thể đổi được vàng để mua nhà, mua xe, là một giấc mơ ở cùng một tầng mức. Bạn có thể tham gia, lưu thông và nhận được động lực trong nền tảng, nhưng điều đó không có nghĩa là bạn sở hữu nền tảng.
Giá trị tài sản thực sự của một công ty và lợi nhuận vốn cuối cùng luôn được ghi trên bảng cân đối kế toán khô khan nhưng thực tế và hiệu quả. Cổ phần đại diện cho quyền yêu cầu hợp pháp đối với tài sản ròng của doanh nghiệp và lợi nhuận trong tương lai, điều này, không thể bị Token thay thế trong bất kỳ hệ thống pháp lý hay tài chính nào.
Do đó, các bên dự án Web3 nên tỉnh táo nhận thức rằng Token là một công cụ hoạt động chứ không phải là một con đường thoát tài chính. Khi nói đến việc giới thiệu số lượng lớn tài chính, M&A hoặc IPO, Token không có bất kỳ chức năng "kênh thoát vốn" hợp pháp và thương mại nào. Tài chính, mua bán và sáp nhập, tái cấu trúc, những hành động này, xét cho cùng, phải được thực hiện thông qua vốn chủ sở hữu. Bạn không thể mong đợi một nhà đầu tư tiềm năng nói, "Tôi sẽ lấy 10% cổ phiếu của bạn" và bạn đưa một địa chỉ token và nói, "Đây là nó."
Sự kết hợp giữa Token và cổ phần là trọng tâm của ngành trong giai đoạn tiếp theo.
Nhưng sự việc cũng không hoàn toàn rõ ràng như đối lập nhị nguyên. Thực tế, xu hướng hòa nhập giữa Token và cổ phần ngày càng trở nên rõ ràng, đây cũng là hướng phát triển thứ ba mà tôi đánh giá.
Trường hợp điển hình nhất là khái niệm "token bảo mật" đã được giới thiệu lại. Khái niệm này đã được thảo luận vào năm 2018 trong bong bóng STO, nhưng đã bị gác lại vào thời điểm đó do quy định không rõ ràng và cơ sở hạ tầng chưa trưởng thành. Giờ đây, với sự tiến bộ của công nghệ tuân thủ trên chuỗi và sự gia nhập dần dần của các tổ chức tài chính truyền thống vào không gian tài sản mã hóa, con đường này đang bắt đầu trở thành hiện thực.
Chẳng hạn, các công ty niêm yết có thể Token hóa một phần cổ phiếu của mình, biến chúng thành các chứng nhận trên chuỗi. Hoặc, các sản phẩm quỹ có thể được làm dưới dạng Token, thực hiện việc chia nhỏ và lưu thông cổ phần với độ phân giải cao hơn. Trong mô hình này, Token không còn là "điểm trong nền kinh tế ảo", mà là "biểu diễn số của sản phẩm tài chính thực", có sự ánh xạ tài sản thực và quyền lợi pháp lý.
Tất nhiên, thiết kế như vậy có yêu cầu rất cao về tính tuân thủ. KYC, chống rửa tiền, xác định nhà đầu tư đủ điều kiện, công bố thông tin, kiểm toán lưu ký, tất cả các quy trình nghiêm túc của tài chính truyền thống đều phải được tích hợp vào vòng đời của Token. Và các khâu này cũng phải dựa vào sức mạnh của trung gian trong hệ thống tài chính truyền thống - các công ty chứng khoán, sàn giao dịch tuân thủ, các tổ chức lưu ký được quản lý, v.v.
Vì vậy, chúng ta sẽ thấy một xu hướng thú vị: thế giới Token trong tương lai không phải là một quốc gia lý tưởng hoàn toàn định hướng "phi tập trung", mà giống như một "phần mở rộng kỹ thuật số" của tài chính truyền thống. Sự kết hợp giữa vốn chủ sở hữu và token không phải là loại bỏ tất cả các bên trung gian, mà là để cải thiện tính thanh khoản và khả năng lập trình của tài sản trong bối cảnh kỹ thuật mới.
Tóm tắt: Cấu trúc sổ kế toán kép của công ty Web3
Vì vậy, nếu bạn phải tóm tắt cấu trúc tài sản của các công ty Web3 trong tương lai trong một câu, tôi nghĩ nó sẽ là một cái gì đó như thế này:
Công ty Web3 là sinh vật của "sổ cái kép" - một sổ cái ghi tên các cổ đông, ghi lại quyền sở hữu; sổ cái khác ghi địa chỉ của người dùng, phát Token.
Yếu tố đầu tiên quyết định quyền kiểm soát công ty, khả năng huy động vốn và lộ trình thoái vốn, là tài sản cốt lõi của cấu trúc quản trị doanh nghiệp; yếu tố thứ hai quyết định xem người dùng có muốn ở lại lâu dài hay không, có muốn tham gia vào sự tăng trưởng hay không, là động cơ tăng trưởng của mô hình kinh doanh có thể hoạt động hay không.
Không thể kỳ vọng Token thay thế quyền sở hữu cổ phần, nó không phải là phương tiện sở hữu; nhưng cũng không thể xem nhẹ sức mạnh của Token, nó là công cụ quan trọng để kích hoạt người dùng và kỳ vọng của thị trường. Nó không phải là một chuỗi mã khuyến khích trống rỗng, cũng không phải là một tờ giấy nợ tài chính, mà là một cách biểu đạt độc đáo nằm giữa tiếp thị và tài chính.
Cuối cùng, tôi muốn nhấn mạnh rằng Token mà chúng ta đang nói đến ở đây không bao gồm các tài sản tiền điện tử đóng vai trò "tiền tệ cơ bản" như Bitcoin và stablecoin. Chúng là một mô hình khác, một điểm khởi đầu cho một hệ thống tài chính khác và không phải là một phần của cấu trúc tài sản cấp doanh nghiệp mà chúng ta đang thảo luận. (Nếu bạn quan tâm đến chủ đề này, bạn có thể đọc một bài viết khác của ông Honglin: "Tiền nhiều lớp: Hiểu lại về vàng, đô la và Bitcoin")
Tuy nhiên, đối với các doanh nhân Web3, hiểu rằng "vốn chủ sở hữu là biểu hiện của quyền lực và Token là phần thưởng của người dùng" có thể là bài học quan trọng nhất để hiểu lại về cấu trúc và thiết kế tài sản của công ty.