Hai mô hình mã hóa kỹ thuật số cổ phiếu: DeFi mở và sự tuân thủ tường rào

Mã hóa kỹ thuật số tài sản thế giới thực (Real-World Assets, RWA) đã trở thành một xu hướng quan trọng trong lĩnh vực tài chính. Đặc biệt là mã hóa kỹ thuật số cổ phiếu, với sự tham gia của nhiều công ty công nghệ tài chính, cuộc cách mạng do công nghệ blockchain thúc đẩy chính thức bắt đầu. Các nhà đầu tư toàn cầu lần đầu tiên có cơ hội giao dịch "cổ phiếu kỹ thuật số" của các công ty như Apple, Tesla một cách gần như không có ma sát, 24/7. Bài viết này sẽ phân tích sâu sắc logic nội tại của các sản phẩm mã hóa kỹ thuật số cổ phiếu chính thống hiện tại, tập trung vào "làm thế nào để thực hiện" và "rủi ro ở đâu", cung cấp tham khảo cho các nhà đầu tư, nhà phát triển và cơ quan quản lý.

Bài viết này sẽ thực hiện phân tích so sánh sâu sắc giữa hai trường hợp điển hình - xStocks đại diện cho con đường "DeFi mở" và Robinhood đại diện cho con đường "Sự tuân thủ" để khám phá cách mà các nền tảng này đạt được sự cân bằng giữa quy định nghiêm ngặt, công nghệ phức tạp và cơ hội thị trường lớn.

Một, Sự tuân thủ "khó khăn" và "bùa hộ mệnh": Logic nền tảng của hai mô hình chính

Thách thức hàng đầu trong việc mã hóa kỹ thuật số cổ phiếu là sự tuân thủ. Bất kỳ nỗ lực nào để "đưa" chứng khoán truyền thống lên blockchain đều phải đối mặt với các quy định tài chính phức tạp toàn cầu. Hiện tại, thị trường đã hình thành hai con đường tuân thủ khác nhau: Token chứng khoán được hỗ trợ bởi tài sản 1:1 và Token hợp đồng phái sinh.

Mô hình một: xStocks - Ôm ấp con đường mở của Tài chính phi tập trung

Định nghĩa cốt lõi: Token mà người dùng nắm giữ (chẳng hạn như TSLAX đại diện cho cổ phiếu Tesla) về mặt pháp lý đại diện trực tiếp hoặc gián tiếp cho quyền sở hữu hoặc quyền lợi đối với cổ phiếu thực (TSLA). Đây là một sự phản ánh "thực" của cổ phiếu trên chuỗi, theo đuổi tính xác thực và tính minh bạch của tài sản.

Thiết kế sự tuân thủ của xStocks chủ yếu dựa vào việc sử dụng nhiều thực thể pháp lý và khung quy định rõ ràng, đồng thời tối đa hóa việc tránh rủi ro pháp lý trong khi vẫn ôm lấy sự mở của blockchain. Hiện tại, xStocks đã hỗ trợ 61 loại cổ phiếu và ETF, trong đó 10 loại đã phát sinh giao dịch trên chuỗi, cho thấy sự năng động ban đầu của thị trường.

Phát hành thực thể và khung quy định: xStocks được phát hành bởi công ty Thụy Sĩ Backed Finance, tuân theo luật DLT của Thụy Sĩ. Việc chọn Thụy Sĩ làm căn cứ pháp lý là do quốc gia này cung cấp một môi trường quy định tương đối rõ ràng và thân thiện cho tài sản kỹ thuật số và đổi mới blockchain.

Đơn vị mục đích đặc biệt (SPV): Backed Finance đã thành lập một phương tiện mục đích đặc biệt (SPV) tại Liechtenstein. SPV này giống như một "két tài sản", chức năng duy nhất của nó là nắm giữ cổ phiếu thực. Thiết kế này thực hiện sự tách biệt rủi ro quan trọng: ngay cả khi nền tảng giao dịch của người dùng hoặc bên phát hành gặp vấn đề hoạt động, tài sản cơ bản nắm giữ trong SPV vẫn an toàn và độc lập.

Chiến lược hỗ trợ tài sản và thanh khoản: xStocks đã xây dựng một hệ thống hỗ trợ tài sản minh bạch và hệ thống thanh khoản hai chiều.

1:1 neo (1 coin = 1 cổ phiếu): Mỗi một xStock Token được lưu thông trên chuỗi đều tương ứng chặt chẽ với một cổ phiếu thực tế được lưu trữ tại một tổ chức lưu ký bên thứ ba.

Quy trình phát hành: Nhà đầu tư chuyên nghiệp hợp lệ có thể đăng ký Tài khoản Backed, mua cổ phiếu thông qua Backed. Backed đóng vai trò là nhà đầu tư cấp một, mua cổ phiếu tại các công ty chứng khoán, sau đó các cổ phiếu này được lưu giữ bởi các tổ chức bên thứ ba. Cuối cùng, xStocks đúc số lượng Token tương ứng với số lượng cổ phiếu đã mua và trả lại cho nhà đầu tư cấp một.

Chứng minh dự trữ ( Proof of Reserve ): xStocks tích hợp với Chainlink PoR. Bất kỳ ai cũng có thể truy vấn và xác minh kho dự trữ của Backed Finance một cách độc lập và theo thời gian thực trên chuỗi, đảm bảo rằng số lượng cổ phiếu thực mà họ nắm giữ đủ để hỗ trợ tất cả các token đã phát hành.

Chiến lược thanh khoản song song:

1. Sàn giao dịch tập trung ( CEX ) Nhà tạo lập thị trường: Tại các sàn giao dịch chính như Kraken, Bybit, các nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp chịu trách nhiệm cung cấp thanh khoản.
2. Tài chính phi tập trung(DeFi) giao thức: Token của xStocks có thể được gửi vào giao thức DeFi trên chuỗi Solana, tự cung cấp thanh khoản và kiếm lợi nhuận.

Mô hình hai: Robinhood - Sự tuân thủ ưu tiên "vườn tường"

Định nghĩa cốt lõi: Các mã thông báo cổ phiếu mà người dùng mua trên nền tảng Robinhood về mặt pháp lý không phải là quyền sở hữu cổ phiếu, mà là hợp đồng tài chính phái sinh theo dõi giá cổ phiếu cụ thể mà người dùng ký kết với Robinhood Europe. Bản chất pháp lý của nó là sản phẩm phái sinh ngoài sàn (OTC), mã thông báo trên chuỗi chỉ là chứng từ số hóa cho quyền lợi của hợp đồng này.

Mô hình của Robinhood là một loại "khoảng trống quy định" thực dụng, nó đóng gói sản phẩm thành một công cụ tài chính đã tồn tại, có khung quy định rõ ràng và được triển khai nhanh chóng với chi phí rất thấp.

Thực thể phát hành và khuôn khổ quản lý: Các Token này do Robinhood Europe UAB phát hành, một công ty đầu tư được đăng ký tại Litva và chịu sự giám sát của ngân hàng trung ương của họ. Sản phẩm của họ tuân thủ khung MiFID II (Chỉ thị về thị trường công cụ tài chính II) của EU để được quản lý. Theo MiFID II, các Token này được phân loại là các sản phẩm phái sinh, do đó tránh được các quy định phức tạp hơn về phát hành chứng khoán.

Triển khai nhanh chóng với chi phí thấp: Robinhood đã triển khai 213 loại mã hóa cổ phiếu trên chuỗi Arbitrum, tổng chi phí chỉ là 5,35 đô la (phí gas trên chuỗi), cho thấy hiệu quả cao khi sử dụng công nghệ Layer 2.

Thử nghiệm tiên phong: Robinhood lần đầu tiên thử nghiệm mã hóa kỹ thuật số cho cổ phiếu của các công ty chưa niêm yết, ra mắt Token của OpenAI và SpaceX, với mục tiêu chiếm ưu thế trong lĩnh vực vốn tư nhân.

"Khu vườn có hàng rào" kiểu kỹ thuật và sự tuân thủ thiết kế: Công nghệ của Robinhood được kết nối chặt chẽ với chiến lược Sự tuân thủ của nó, cùng nhau xây dựng một hệ sinh thái khép kín nhưng tuân thủ.

KYC trên chuỗi và danh sách trắng: Hợp đồng thông minh token chứng khoán Robinhood đã tích hợp kiểm soát quyền hạn nghiêm ngặt. Mỗi lần thực hiện chuyển token đều sẽ kích hoạt một kiểm tra, xác minh địa chỉ nhận có nằm trong danh sách "ví được phê duyệt" do Robinhood duy trì hay không. Điều này có nghĩa là chỉ những người dùng EU đã vượt qua KYC/AML của Robinhood mới có thể sở hữu và giao dịch những token này.

Tính khả năng kết hợp DeFi hạn chế: Mô hình "vườn tường" này dẫn đến việc các mã hóa kỹ thuật số cổ phiếu gần như không thể tương tác với các giao thức Tài chính phi tập trung rộng lớn và không cần sự cho phép. Giá trị chuỗi tài sản bị khóa chặt trong hệ sinh thái của Robinhood.

Kế hoạch tương lai ( Robinhood Chain ): Để phục vụ tốt hơn cho chiến lược RWA của mình, Robinhood có kế hoạch phát triển mạng Layer 2 riêng của mình - Robinhood Chain dựa trên công nghệ Arbitrum.

So sánh và tóm tắt hai mô hình lớn

Chế độ xStocks gần gũi hơn với tinh thần mở của Crypto Native và Tài chính phi tập trung, trong khi chế độ Robinhood là "đường tắt" được tìm kiếm trong khuôn khổ quy định hiện có.

Đường đi của xStocks là "tài sản lên chuỗi", nó cố gắng ánh xạ giá trị của tài sản truyền thống một cách thực sự và minh bạch vào thế giới blockchain, ôm lấy tài chính mở. Còn đường đi của Robinhood là "doanh nghiệp lên chuỗi", nó sử dụng blockchain như một công cụ kỹ thuật để đóng gói và cung cấp các dịch vụ phái sinh truyền thống của mình, về bản chất giống như một sự nâng cấp blockchain hóa của "CeFi" (tài chính tập trung).

Hai, "Bài hát của băng và lửa" trong kiến trúc công nghệ: DeFi mở và khu vườn có hàng rào

Trong khuôn khổ sự tuân thủ, kiến trúc công nghệ là bộ khung để hiện thực hóa tầm nhìn sản phẩm. Sự khác biệt trong lựa chọn công nghệ và thiết kế thành phần giữa xStocks và Robinhood cũng phản ánh hai triết lý "mở" và "khép kín" khác nhau của chúng.

1. Lựa chọn chuỗi công khai cơ sở: Hiệu suất, hệ sinh thái và an ninh trong cuộc chơi tam giác.

xStocks chọn Solana: Động lực cốt lõi của nó là theo đuổi hiệu suất tối ưu. Solana nổi tiếng với thông lượng cao, chi phí giao dịch thấp và tốc độ xác nhận giao dịch dưới một giây. Điều này rất quan trọng đối với các mã thông báo cổ phiếu cần hỗ trợ giao dịch tần suất cao và tương tác thời gian thực với các giao thức Tài chính phi tập trung phức tạp. Tuy nhiên, một số sự kiện gián đoạn mạng trong lịch sử cũng đã phơi bày những thách thức của nó trong việc duy trì ổn định.

Robinhood chọn Arbitrum: Arbitrum là giải pháp mở rộng Layer 2 của Ethereum, với lý do lựa chọn "đứng trên vai của người khổng lồ". Bằng cách áp dụng Arbitrum, Robinhood không chỉ đạt được hiệu suất cao hơn và phí thấp hơn so với mạng chính của Ethereum, mà còn quan trọng hơn là kế thừa tính bảo mật của Ethereum cùng với cộng đồng nhà phát triển lớn và cơ sở hạ tầng phát triển.

2. Phân tích các thành phần công nghệ cốt lõi

Thiết kế hợp đồng thông minh:

xStocks (SPL Token)： Là một Token tiêu chuẩn trên Solana (SPL), hợp đồng thông minh của nó được thiết kế để có thể chuyển nhượng tự do, tương tự như ERC-20 trên Ethereum. Thiết kế mở này là nền tảng kỹ thuật cho khả năng tích hợp liền mạch với các giao thức Tài chính phi tập trung.

Robinhood (Token có quyền ): Hợp đồng của nó tích hợp logic hạn chế chuyển nhượng. Mỗi giao dịch sẽ gọi một bảng đăng ký danh sách trắng nội bộ để xác thực, đây là cốt lõi công nghệ của mô hình "vườn có tường" của nó, cũng là lý do cơ bản khiến nó tách biệt với các giao thức DeFi mở.

Vai trò quan trọng của Oracle:

Thông tin giá cả: Oracle (như Chainlink Price Feeds) cung cấp giá cổ phiếu từ nhiều nguồn dữ liệu đáng tin cậy một cách an toàn và phi tập trung cho hợp đồng thông minh, đây là mạch sống cho các chức năng như duy trì định giá, thực hiện giao dịch và thanh lý.

Chứng minh dự trữ ( PoR ): Đối với các sản phẩm neo 1:1 như xStocks, điều này là rất quan trọng. Qua Chainlink PoR, hợp đồng thông minh có thể tự động và định kỳ chứng minh tính đầy đủ của các tài sản dự trữ ngoài chuỗi.

Khả năng tương tác xuyên chuỗi:

Giao thức tương tác đa chuỗi (như Chainlink CCIP) cho phép các tài sản như xStocks được chuyển giao an toàn giữa các chuỗi khối khác nhau. Điều này có thể phá vỡ các hòn đảo chuỗi, mở rộng đáng kể các nguồn thanh khoản và các trường hợp ứng dụng của tài sản.

3. Giải thích chi tiết về việc đưa tài sản lên chuỗi và hoạt động của SPV

Đối với các Token được hỗ trợ bởi tài sản, SPV là trung tâm kết nối giữa tài sản thế giới thực và thế giới blockchain. Quy trình hoạt động của nó bao gồm:

1. Tách biệt tài sản(Asset Isolation)
2. Đúc Token ( Token Minting )
3. Phân phối Token(Token Distribution)
4. Quản lý vòng đời(Lifecycle Management)
5. Hoàn lại và tiêu hủy(Redemption & Burning)

Ba, Mô hình kinh doanh và Đánh giá rủi ro: "Đá ngầm" ẩn sau cơ hội

1. Mô hình kinh doanh và nguồn lợi nhuận

Nguồn thu nhập của Robinhood:

• Đối với người dùng không thuộc khu vực Euro, thu phí chuyển đổi ngoại tệ (FX) 0,1%.
• Doanh thu tiềm năng: có thể giới thiệu thanh toán dòng đơn hàng (PFOF), dịch vụ gia tăng cho hội viên, v.v.
• Khai thác thị trường cổ phần tư nhân

xStocks (Kraken & Backed Finance)các nguồn thu nhập:

• Phí giao dịch
• Phí đúc/rút
• Dịch vụ B2B: Cung cấp giải pháp mã hóa kỹ thuật số tài sản cho các tổ chức tài chính khác

2. Ma trận đánh giá rủi ro toàn diện

Các nhà đầu tư trong khi tận hưởng sự tiện lợi mà mã hóa kỹ thuật số cổ phiếu mang lại, phải nhận thức rõ về các loại rủi ro tiềm ẩn phía sau, bao gồm rủi ro công nghệ, rủi ro quy định, rủi ro thị trường, rủi ro pháp lý, v.v.

Bốn, Cấu trúc thị trường và Triển vọng tương lai: Ai sẽ dẫn dắt thị trường tài chính thế hệ tiếp theo?

1. So sánh ma trận các người chơi chính

Lĩnh vực mã hóa kỹ thuật số RWA đang phát triển mạnh mẽ, có thể chia thành ba đại diện lớn:

1. Mô hình DeFi mở: như xStocks, Synthetix
2. Sự tuân thủ hàng rào vườn hoa: như Robinhood, Binance
3. Nhà cung cấp cơ sở hạ tầng: như Backed Finance, Securitize

2. Xu hướng thị trường và lộ trình tiến hóa

• Từ cô lập đến hội nhập: tài sản mã hóa kỹ thuật số đang