Trò chơi vốn của cổ phiếu công nghệ Bitcoin: Con đường đầu cơ đòn bẩy cao của MicroStrategy

Một, Giới thiệu

Một công ty phần mềm doanh nghiệp vốn tập trung vào các giải pháp trí tuệ doanh nghiệp, từ năm 2020 đã chuyển trọng tâm mạnh mẽ sang đầu tư Bitcoin. Bằng cách phát hành cổ phiếu và trái phiếu chuyển đổi để huy động vốn mua Bitcoin, công ty này đã trở thành tâm điểm của thị trường chứng khoán Mỹ. Vào ngày 6 tháng 2 năm 2025, công ty niêm yết nắm giữ Bitcoin nhiều nhất toàn cầu đã chính thức đổi tên thành Strategy. Tính đến ngày 21 tháng 2, công ty đã tích trữ gần 500.000 Bitcoin, trị giá hơn 40 tỷ USD.

Công ty này về cơ bản thông qua thiết kế cấu trúc vốn, biến thị trường chứng khoán thành máy rút tiền Bitcoin - bằng cách phát hành cổ phiếu mới/ trái phiếu chuyển đổi để huy động vốn tăng cường Bitcoin, sau đó sử dụng nắm giữ Bitcoin để hỗ trợ định giá cổ phiếu, hình thành vòng khép kín vốn liên kết sâu với tài sản kỹ thuật số. Nhờ vào cơ chế huy động vốn cao đặc trưng của thị trường chứng khoán Mỹ, công ty không chỉ chiếm ưu thế trong số các cổ phiếu liên quan đến Bitcoin, mà còn bằng cách phát hành cổ phiếu và thao túng giá coin đã tạo ra một "thuật giả kim" được thị trường chứng khoán Mỹ công nhận.

Hai, "nam châm" đứng sau sự đầu cơ giá cổ phiếu

Cách huy động vốn của công ty này rất thông minh, chủ yếu hoàn thành việc huy động vốn thông qua sự kết hợp giữa cổ phiếu và trái phiếu. Giai đoạn đầu dựa vào phát hành trái phiếu và dự trữ tiền mặt tự có, còn một phần là cổ phiếu phổ thông và trái phiếu chuyển đổi. Phát hành trái phiếu thông thường cần phải trả lãi, nhưng vào thời điểm đó dòng tiền của công ty rất tốt, hoạt động kinh doanh phần mềm mang lại hàng chục triệu đô la dòng tiền dương, đủ để trả lãi nợ.

Trong chu kỳ này, công ty đã sử dụng quy mô lớn cơ chế phát hành cổ phiếu At-the-market (, trực tiếp bán cổ phiếu trên thị trường thứ cấp. Thông qua chiến lược kết hợp giữa phát hành cổ phiếu và phát hành trái phiếu để chơi "thuật giả kim" trên thị trường vốn. Khi tỷ lệ đòn bẩy thấp, phát hành cổ phiếu nhanh chóng huy động vốn để mua Bitcoin, từ đó tăng cường đòn bẩy và nâng cao mức định giá khi Bitcoin tăng giá. Trong thời gian thị trường tăng giá, mức giá chênh lệch có lúc lên tới 300%.

Theo thời gian, thị trường nhận thấy công ty bán tháo cổ phiếu hàng loạt, dẫn đến giá cổ phiếu giảm và mức phí bảo hiểm thu hẹp lại. Đồng thời, tỷ lệ đòn bẩy giảm, công ty dần chuyển sang hình thức huy động vốn chủ yếu bằng phát hành trái phiếu. Nhịp độ mua Bitcoin chậm lại, nhu cầu thị trường cũng giảm theo.

Tổng thể, công ty đã chơi một trò chơi "hóa đơn chênh lệch". Bán cổ phiếu với giá chênh lệch cao để huy động vốn mua Bitcoin, khi giá chênh lệch giảm thì chuyển sang phát hành trái phiếu. Mô hình này cung cấp đủ vốn để thực hiện việc mua Bitcoin, mặc dù thị trường dần nhận ra rằng sự nhiệt tình đối với cổ phiếu của họ đã giảm sau những động thái này.

Sử dụng các chiến lược tài chính khác nhau trong các chu kỳ khác nhau, vừa tận dụng lợi thế chênh lệch cao của thị trường chứng khoán, vừa từ từ tăng đòn bẩy thông qua trái phiếu. Đối với Bitcoin, việc công ty chậm lại có thể có nghĩa là động lực tăng giá trong ngắn hạn sẽ yếu đi; đối với chính công ty, việc đa dạng hóa các phương thức tài chính giúp họ linh hoạt ứng phó trong các điều kiện thị trường khác nhau.

![Michael J. Saylor的战略赌注：Bitcoin的溢价增发与资本操控])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-29bbd8f71129d0f0d34a820db5f0427b.webp(

Ba, "Giữ Bitcoin, không bao giờ bán" cuộc thánh chiến crypto

Nhà sáng lập công ty trong quá khứ đã có một đợt quảng bá Bitcoin có ảnh hưởng sâu rộng đến toàn ngành. Thông qua việc xuất hiện thường xuyên, tham gia phỏng vấn, phát biểu, không chỉ giúp Bitcoin nổi bật mà còn thu hút một lượng lớn nhà đầu tư tổ chức tham gia thị trường. Công ty này và ETF hiện là hai nhà mua chính trên thị trường Bitcoin, nhưng công ty trước có hoạt động thu hút sự chú ý hơn, vì chỉ mua mà không bán.

Trong lĩnh vực tiếp thị, người sáng lập cho biết đã lập di chúc, dự định sẽ phá hủy khóa riêng Bitcoin cá nhân sau khi qua đời. Hành động "cấp giáo chủ" này như thể đã đóng góp vĩnh viễn cho ngành. Mặc dù không ai biết liệu có thực hiện lời hứa hay không, nhưng phát ngôn này đã tiêm một liều thuốc kích thích cho thị trường.

Trên thực tế, Bitcoin của công ty không được kiểm soát trực tiếp bởi người sáng lập và công ty, mà được quản lý bởi một tổ chức bên thứ ba đáng tin cậy, phù hợp với yêu cầu giám sát kiểm toán của công ty niêm yết.

Người sáng lập không chỉ là người ủng hộ mạnh mẽ Bitcoin, mà ở một mức độ nào đó còn cực đoan hơn một số nhà đầu tư sớm. Trước khi ETF xuất hiện, ông đã biến công ty thành một dạng tương tự như Bitcoin ETF, và cuộc đối thoại của ông với một doanh nhân nổi tiếng đã mang lại động lực quan trọng cho việc đầu tư vào Bitcoin. Được cho là, quyết định của người kia về việc để công ty mua Bitcoin phần lớn là do lời khuyên của người sáng lập.

Nhà sáng lập không giới hạn tầm nhìn của mình chỉ ở Bitcoin. Một số quan điểm cho rằng, những phát biểu mới nhất của ông cho thấy sự ủng hộ cho sự phát triển của toàn bộ nền kinh tế số, đề xuất rằng Mỹ nên trở thành nhà lãnh đạo toàn cầu trong nền kinh tế số, thúc đẩy tất cả các tài sản lên chuỗi, được mã hóa. Không còn là những người cực đoan chỉ quanh Bitcoin, mà là nhìn thấy tiềm năng rộng lớn của công nghệ blockchain. Thái độ cởi mở này đã giúp ông nhận được nhiều sự công nhận hơn trong ngành.

Đối với kế hoạch phát triển nền kinh tế số tương lai của Mỹ, nhà sáng lập thậm chí đã đề xuất đưa Bitcoin vào chiến lược dự trữ quốc gia, nhằm mở rộng hơn nữa vị thế lãnh đạo của Mỹ trong nền kinh tế số toàn cầu. Ông không chỉ thúc đẩy Bitcoin, mà còn đề xuất tầm nhìn về nền kinh tế chuỗi toàn cầu, thể hiện khả năng nền kinh tế toàn cầu trong tương lai có thể chuyển sang một cấu trúc tài chính phi tập trung hơn, thậm chí xuất hiện một hệ thống tài chính mạng vượt qua cả các quốc gia chủ quyền.

Tuy nhiên, trong bối cảnh tương lai này, dòng vốn và quản lý sẽ phải đối mặt với những thách thức mới. Đặc biệt là khi Mỹ dẫn đầu trong nền kinh tế trên chuỗi, các quốc gia hoặc tổ chức khác trên toàn cầu sẽ phải đối mặt với áp lực lớn hơn về dòng vốn ra nước ngoài. Ngay cả khi các cơ quan quản lý ở các quốc gia cố gắng kiểm soát dòng vốn bằng các phương pháp truyền thống, họ có thể trở nên bất lực trước nền kinh tế phi tập trung trên chuỗi.

![Cược chiến lược của Michael J. Saylor: Phát hành Bitcoin vượt giá và kiểm soát vốn])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-db9a92325cc8b5a1b37035e1786a5ee0.webp(

Bốn, Cuộc chơi tài sản của người sáng lập

Hiện tại giá Bitcoin đã giảm xuống khoảng 87.000 USD từ mức cao, trong khi chi phí nắm giữ của công ty khoảng 66.000 USD. Nếu giá Bitcoin giảm dưới chi phí mua của công ty, thị trường sẽ xảy ra điều gì?

Trong đợt thị trường gấu trước, tình hình của công ty tồi tệ hơn bây giờ. Khi đó, tài sản ròng là âm, điều này rất hiếm gặp đối với bất kỳ công ty nào. Mặc dù một số công ty có thể có tài sản ròng âm do các tình huống đặc biệt như phát hành một lượng lớn quyền chọn cổ phiếu, nhưng nhìn chung điều này dễ dàng gây ra sự hoảng loạn trên thị trường. Tuy nhiên, công ty khi đó không thanh lý hoặc bị buộc phải bán Bitcoin, chủ yếu vì thời gian đến hạn nợ vẫn còn xa, không ai có thể buộc thanh lý ngay lập tức.

Thú vị là, người sáng lập gần như nắm giữ 48% quyền biểu quyết, điều này khiến cho bất kỳ ai cố gắng khởi xướng đề xuất thanh lý trở nên rất khó khăn. Ngay cả khi tình hình tài chính căng thẳng, các chủ nợ và cổ đông cũng khó có thể dễ dàng đưa ra yêu cầu thanh lý.

Nếu Bitcoin thực sự giảm xuống dưới chi phí trung bình của vị trí nắm giữ, thì cổ phiếu của công ty có rơi vào "xoáy tử vong" không? Câu hỏi này đã được đặt ra trong đợt thị trường gấu trước đây. Khi đó, tài sản ròng là âm, thị trường hoảng loạn nghiêm trọng, nhưng bây giờ thị trường nên có kinh nghiệm hơn, các nhà đầu tư đã trải qua những biến động này, sẽ không hoảng loạn như lúc đó.

Nhóm sáng lập thực sự có những phương tiện linh hoạt để ứng phó với biến động thị trường. Có thể chọn phát hành trái phiếu, phát hành thêm cổ phiếu, thậm chí dùng Bitcoin nắm giữ làm tài sản thế chấp để vay tiền. Hiện tại sở hữu khoảng 40 tỷ USD Bitcoin, nghĩa là có thể thế chấp để có được vốn, ngay cả khi giá giảm, cũng có thể tránh việc bị buộc phải bán bằng cách bổ sung tài sản thế chấp.

Khoản nợ chính sẽ đáo hạn sớm nhất vào năm 2028, trước đó không ai có thể ép buộc đưa ra quyết định bất lợi. Tạm thời mà nói, ngay cả khi giá Bitcoin biến động, công ty cũng sẽ không ngay lập tức phải đối mặt với áp lực tài chính lớn, khó có khả năng bị buộc phải bán Bitcoin.

Hơn nữa, ngày càng nhiều quỹ chủ quyền và tổ chức trên toàn cầu đã bắt đầu coi Bitcoin là tài sản dự trữ, đây là một xu hướng lớn. Trong bối cảnh này, triển vọng dài hạn của Bitcoin vẫn được đánh giá cao. Có thông tin cho rằng, một số quốc gia đã bắt đầu mua vào số lượng lớn Bitcoin ETF, báo hiệu rằng nhiều quốc gia và tổ chức khác sẽ gia nhập thị trường trong tương lai. Mặc dù giá có thể biến động trong ngắn hạn, nhưng về lâu dài, chiến lược của các công ty dường như phù hợp với xu thế của thị trường. Mặc dù tình hình tài chính có thể gặp thách thức trong tương lai.

Quan sát tổng thể, mặc dù sự biến động giá của Bitcoin có thể gây áp lực ngắn hạn cho công ty, nhưng xem xét thời hạn nợ và xu hướng thị trường, hiện tại không có rủi ro thanh lý hoặc bị buộc phải bán. Ngược lại, có thể tận dụng môi trường thị trường hiện tại để tiếp tục tăng lượng nắm giữ, củng cố hơn nữa vị thế trong lĩnh vực tiền điện tử.

Năm, động cơ tài sản hay sương giá tiền điện tử?

Mô hình hoạt động vốn của công ty diễn ra đúng thời điểm, nhưng cổ phiếu của nó có thể tham gia không? Quan điểm cá nhân, đối với những người trong ngành tiền điện tử, tỷ lệ cược của cổ phiếu này lớn hơn việc tham gia trực tiếp vào Bitcoin, tổng thể giống như phiên bản tăng tốc Bitcoin.

Bề ngoài là một công ty phần mềm tập trung vào phân tích dữ liệu thương mại, nhưng mô hình hoạt động thực tế đã hoàn toàn chuyển sang tích trữ tài sản Bitcoin. Cổ phiếu có hiệu ứng đòn bẩy, vì nắm giữ một lượng lớn Bitcoin, và có thể tăng cường thông qua vay mượn hoặc phát hành trái phiếu, làm cho giá cổ phiếu nhạy cảm hơn với biến động giá Bitcoin. Khi Bitcoin tăng, giá cổ phiếu có thể tăng nhiều hơn, và ngược lại.

Giá cổ phiếu đã tăng vọt từ 68 đô la vào đầu năm lên khoảng 400 đô la hiện nay, mức tăng thậm chí còn vượt qua nhiều công ty nổi tiếng. Một số người cho rằng người sáng lập đã thành công trong việc đẩy giá cổ phiếu thông qua mô hình "phần mềm hỗ trợ vô hạn"; cũng có người chỉ trích điều này giống như một trò lừa đảo Ponzi, lo ngại rằng có thể gây ra sự sụp đổ tiếp theo của thị trường tiền điện tử.

Hiện tại, lợi nhuận đầu tư Bitcoin vượt xa thu nhập từ các doanh nghiệp truyền thống. Mặc dù doanh thu từ phần mềm gần đây gần như không tăng trưởng, thậm chí còn giảm, nhưng thông qua việc phát hành trái phiếu và pha loãng cổ phần, huy động vốn để mua thêm Bitcoin nhằm tăng lợi nhuận tổng thể. Việc gắn chặt cổ phiếu với Bitcoin, hoạt động này có cả ưu điểm lẫn nhược điểm, vì các hoạt động kinh doanh cốt lõi không mang lại lợi nhuận đáng kể, mà triển vọng đều phụ thuộc vào việc giá Bitcoin tăng lên. Xu hướng giá trong tương lai sẽ ổn định tăng lên nhờ vào nhiều sản phẩm tài chính phái sinh + ETF + dự trữ chiến lược, hay sẽ gặp "cuộc thanh lý lớn", hiện tại không ai có thể biết.

Công ty thông qua việc phát hành trái phiếu chuyển đổi không lãi suất để nâng cao khả năng huy động vốn. Những trái phiếu này cho phép nhà đầu tư chuyển đổi thành cổ phần của công ty trong tương lai, nhưng giá chuyển đổi cao hơn nhiều so với giá cổ phiếu hiện tại. Nhìn bề ngoài có vẻ không có lợi cho nhà đầu tư, nhưng thực tế là những người nắm giữ trái phiếu có quyền thanh lý ưu tiên, giảm thiểu rủi ro. Trong khi đó, công ty có thể tiếp tục tích trữ Bitcoin thông qua cách này, thúc đẩy giá cổ phiếu và giá Bitcoin cùng tăng.

Điểm khéo léo của phương pháp này là đã thành công trong việc chuyển rủi ro từ chính công ty sang thị trường chứng khoán. Bằng cách phát hành trái phiếu chuyển đổi để huy động vốn, sử dụng số tiền này để mua Bitcoin, khi nợ đến hạn nếu giá cổ phiếu đủ cao, các chủ nợ sẽ chọn chuyển đổi nợ thành cổ phiếu thay vì yêu cầu hoàn trả, vấn đề nợ hoàn toàn được chuyển sang thị trường chứng khoán. Do đó, tỷ lệ cược giữa những người mua và bán trên thị trường chứng khoán tổng thể lớn hơn so với thị trường tiền điện tử.

![Cược chiến lược của Michael J. Saylor: Phát hành Bitcoin với mức giá cao và kiểm soát vốn])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-06abe5cd5891ddca85ed18e784eb8cef.webp(